تأثيز ريسک هحيط استزاتژی ضزکت و ساختار سزهايه بز عولکزد ضزکتهای پذيزفته ضده در بورس اوراق بهادار تهزاى

Transcription

1 د پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ 13(٣ ( پب ٥٤ ع 1391 تبض ٤ د ن : 89/7/10 تبض ٤ د پص ٤ ط: 90/12/22 نم چکيده تأثيز ريسک هحيط استزاتژی ضزکت و ساختار سزهايه بز عولکزد ضزکتهای پذيزفته ضده در بورس اوراق بهادار تهزاى *** ** *1 ههدی عزبصالحی رسيتا هؤيدفز سجاد کزيوی * اؾتبز ٤ بض ط حؿبثساض ٢ زا ك ب انف ب mehdi_arabsalehi@acnt.ui.ac.ir ** اؾتبز ٤ بض ط التهبز زا ك ب انف ب moayedfar.r@gmail.com *** وبضق بؼ اضقس حؿبثساض ٢ زا ك ب انف ب sajjad_karimi1980@yahoo.com ؾط ب ٤ صاض ٢ تحت قطا ٤ ظ فس اع ٥ ب اظ تط ٤ م ب ٣٤ اؾت و اظ ز ٤ طثابظ ت خا ترههاب اس ٤ ط ٤ ت ب ٣ ضا ث ذ ز خ ت وطز اؾت. ؾط ب ٤ صاضا ب ته ٥ ث ؾط ب ٤ صاض ٢ ف ا رت ف ٣ ضا زض ؾط ٥ ٣ ط اس. زض ا ٤ ٥ ب ت خ ث قبذم ب ٢ ف ىطز قطوت ب ٢ ضز ؾط ته ٥ ؾط ب ٤ صاض ضا تحت تأث ٥ ط لطاض ٣ ز س. اصا ق بذت ف ا ٣ و ثط ف ىطز قطوت ب ؤثط س اظ ا ٥ ت ثؿ ٥ بض ظ ٤ بز ٢ ثطذا ضزاض اؾات. اس پاػ ف حب اط ثطضؾ ٣ اضتجبط ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثب ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ثا ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا ع ٣ ؾب ب ٢ اؾت. تغ ٥ ط ب ٢ ؿاتم ا ضز اؾاتفبز زض ا ٤ ا پاػ ف فجبضت اس اظ: ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثبظاض ضقس فط ضقس زاضا ٣٤ ضقاس ثاب م قاطوت ؿاجت ماس ٣ ٤ ؿاجت ثاس ٣. چ ٥ ق ٥ بض ب ٢ ضز اؾتفبز ثطا ٢ ف ىطز قطوت )ث ف ا تغ ٥ ط اثؿت پػ ف( فجبضت س اظ: خط ٤ اب ماس اظاز ط ؾ طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب. ا ٤ پػ ف اظ ا ؿ ت نا ٥ ف ٣ - ف ا ٣ اؾات ض اطزا ض ٢ جبحا ؾط ٢ ا وتبثرب ا ٢ ث ز زاز ب ٢ ا اظ ؾبظ ب ث ضؼ ا ضاق ث بزاض عاض ب ٢ ب ٣ قطوت ب ثا زؾات ا اس اؾت. زض ا ٤ پػ ف اظ اظ ب ٢ ض طؾ ٥ ته تغ ٥ ط چ س تغ ٥ ط ث ض زاز ب ٢ تبث ٣٤ زاز ب ٢ تطو ٥ جا ٣ ثطا ٢ تق ٥٥ ق بزاض ث ز اضتجبط ث ٥ تغ ٥ ط ب ٢ ؿتم اثؿت اؾتفبز قس اؾت. تب ٤ ح حبن اظ پاػ ف نا ض طفت حبو ٣ اظ ا اؾت و ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ ث ٥ ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ اطخ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب ث ٥ ؾبذتبض ؾط ب ٤ خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ اضتجبط ق ٣ زاض خ ز زاضز. واژههای کليدی: ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ خط ٤ اب ماس اظاز اط ؾا اطخ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب. 1-٤ ؿ س ؿؤ : س ٢ فطثهب ح ٣ كب ٣ ٤ ؿ س ؿؤ : اؾتب انف ب زا ك ب انف ب زا كىس ف ازاض ٢ التهبز ط حؿبثساض ٢

2

3 48/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع هقدهه ضقس قى فب ٣٤ التهبز ط وكا ض ٢ ثا ؾاط ب ٤ صاض ٢ ثط ب ض ٤ ع ٢ بؾات ثؿات ٣ زاضز. اسا ٤ ت نح ٥ ح خط ٤ ب ب ٢ مس ٢ ث ؾ ت ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ بؾت ثبف ضقس التهبز ٢ افعا ٤ ف ت ٥ اس بذاب م ٣ ا ٤ دبز اقتغب افعا ٤ ف زضا س ؾطا ب ٤ تب ضفاب ف ٣ ذ ا س قس. ثس قه ف س تاط ٤ الاسا زض خ ت تك ٤ ك طز ث ؾط ب ٤ صاض ٢ ٤ ب ذط ٤ اس ؾا ب قطوت اب ث جا ز قابذم اب ٢ ف ىاطز واب ف ض ٤ ؿه قطوت بؾت. زض ا ٤ ٥ اب ف ا ا رت فا ٣ خ ز زاض س و ٣ ت ا س ثط ف ىطز قطوت اب تاأث ٥ ط صاض ثبق س[ 15 ]. ؾط ب ٤ صاضا ثطا ٢ ا داب ؾاط ب ٤ اصاض ٢ اب ٢ ذ ز ث اعالفب ب ٣ ٥ بظ زاض اس تاب ثت ا اس ؾاط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ بؾج ٣ ا داب ز اس. نا ض اب ٢ اب ٣ مف ف س ا ٢ زض تكط ٤ ح اق ٥ ت اب ٣ ف ىاطز ب ٣ قطوت ب زاض س. تدع ٤ تح ٥ ا زضؾات ف ا ا ؤثط ثط ف ىطز اب ٣ قاطوت اب ا ٣ ت ا اس ؾاط ب ٤ صاضا ضا زض خ ت اتربش ته ٥ ب ث ٥ و ه و س. فال ثط ا اق ب ٣٤ س ٤ طا ثب ف ا ثط ثط ف ىطز قطوت ب ٥ ع خت ذ ا س قس تب ا ب تها ٥ بت ٣ ضا اتربش ب ٤ س و ث تط ٤ ته ٥ ثطا ٢ قطوت تبثق ا ب ثبقس. ا ٤ تحم ٥ ك ث ثطضؾ ٣ ا ٤ ؿ ٣ پطزاظز وا ا ط قطوت ب ث ح ناح ٥ ح لق ٥ ات اب ٢ ؾاط ب ٤ صاض ٢ ذ ز ضا ثب ت خ ث ح ٥ ظ فقب ٥ ت ا تربة زض پ ٣ ا ؾ ٥ بؾت ب ٢ ذ ز ضا ث ح ٢ ت ؾا ٥ و اس وا بث ضا ث ث تط ٤ لق ٥ ت ب ترها ٥ م ز اس زض ا ن ض لبزض ذ ا س ث ز ثا تاب ٤ ح ض اب ٤ ت ثركا ٣ زؾت ٤ بفت ثا ز جاب ا ض اب ٤ ت نابحجب ؾا ب افتجبض ز س ب ذ ز ضا خ ت ب ٤ س. فاب ٥ اب ٣ ان ؾط ٢ س ٤ ط ٤ ت اؾتطاتػ ٤ ه ث ٥ ب ط ا ٤ ا ؿ ؿت س و قطوت ب لجا اظ اترابش تها ٥ زض ا ضز ؾط ب ٤ صاض ٢ اب ٢ ذا ز ثب ٤ اس ابث اب ٣ ذا ز ضا ثطضؾ ٣ وطز خ ذ ز ضا ث ح ٢ تره ٥ م ز س و طز ف ٥ اب قاطوت زض و تاب اس فم ٥ ت ث س س ذ ز ضا ٥ ع زض ؾاط طفتا ثبقا س. زض ا ٤ ضاؾتب ثطضؾ ٣ خب ج و ٣ ف ا اثط صاض ثط ف ىطز قطوت ط ض ٢ ث ؾط ٣ ضؾس. ثطذ ٣ اظ ا ٤ ف ا بق ٣ اظ ح ٥ ظ فقب ٥ ت قطوت ؿات س وا زض ؾغ ح وال ن قت ذ ز قطوت ٣ ت ا س ثاط وبضا ٣٤ ؾ زا ض ٢ قطوت ؤثط الا قا س وا زض ا ٤ مب اثط صاض ٢ حا ٥ ظ زض لب ات ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ تقط ٤ اش قااس اؾاات. فب ا ز ٤ ااط ؾ ٥ بؾاات ااب ٢ )اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ( تس ٤ قاس ت ؾاظ اس ٤ ط ٤ ت فاب ٣ اؾت و ثط ف ىطز قطوت ؤثط ؿت س. فال ثط ا ؾبذتبض ؾط ب ٤ ٥ ع اظ عط ٤ ك ع ٤ ؾاط ب ٤ ض ٤ ؿاه بق ٣ اظ ا ٥ اط ٢ ا ٣ ت ا اس ثاط ف ىاطز قاطوت تأث ٥ ط صاض ثبقس[ 25 ]. ؾ زا ض ٢ ف ىطز غ ة ٤ ه قطوت ثاط نبحجب ؾ ب افتجبضز اس ب ضا تحات تاأث ٥ ط لاطاض ا ٣ ز اس. ا ٤ ا زض حاب ٣ اؾات وا ا ٤ ا ز اط )ؾ ب ساضا افتجبضز اس ب ( زاضا ٢ تضابز ابف ثاب ٤ ىس ٤ ط ثا ز ثا ؾا زا ض ٢ ف ىاطز قاطوت اظ ز ٤ س ب ب ٢ تفب ت ٣ ت خ ٣ و س[ 14 ]. زضا ٤ تحم ٥ اك ثاطا ٢ اضظ ٤ ابث ٣ ف ىاطز قاطوت اب اظ ز ق ٥ ابض: 1- حؿبثساض ٢ 2- ب ٣ اؾتفبز قس اؾات. ق ٥ بض اب ٢ حؿبثساض ٢ اظ لج ٥ : ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ثابظز زاضا ٣٤ ب ثبظز فط ثابظز ؾاط ب ٤. ا ٤ ا ق ٥ بض اب ث ٥ ب ط ٥ عا ض ب ٤ ت س ٢ نبحجب ؾ ب ؿت س وا زض ا ٤ تحم ٥ ك اظ ث ٥ ق ٥ بض ب ٢ شوط قاس زض ثاب ثابظز

4 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /49 حم ق نبحجب ؾ ب ث ف ا ق ٥ بض ٢ ثطا ٢ اضظ ٤ ابث ٣ ف ىطز قطوت ا تربة قس اؾات. اظ عاط ز ٤ اط ثااطا ٢ اضظ ٤ اابث ٣ ف ىااطز قااطوت ثب ٤ ااس ثاا ٥ ااعا ض ب ٤ ت س ٢ افتجبض ز س ب ٥ ع ت خ ز. ق ٥ بض ب ٢ ااب ٣ اا ضز اؾااتفبز ثااطا ٢ ؾاا دف ض ااب ٤ ت افتجبضز س ب ق خط ٤ ب ب ٢ مس ٢ ٤ اه قاطوت ؿت س و زض ا ٤ تحم ٥ ك ثاطا ٢ اضظ ٤ ابث ٣ ض اب ٤ ت س ٢ 1 افتجبضز س ب اظ خط ٤ اب اب ٢ ماس ٢ اظاز اط ؾا اؾتفبز قس اؾت[ 15 ]. 2. ادبيات پژوهص 1-2 هفهوم ريسک در سزهايهگذاری ثس قه ف س تاط ٤ الاسا زض خ ات تكا ٤ ك طز ث ؾاط ب ٤ اصاض ٢ زض فقب ٥ ات اب ٢ ت ٥ اس ٢ ٤ اب ذط ٤ س ؾ ب قطوت ب ا ٤ دابز تقابز ثا ٥ ثابظز ٣ ض ٤ ؿه ا ٤ ؾط ب ٤ صاض ٢ ب زض مب ٤ ؿا ثاب ؾاب ٤ ط ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ غ ٥ ط س اؾات.. زض ثابظاض ؾاط ب ٤ ؾاط ب ٤ اصاضا ؾاق ٣ زاض سوا حتا ٣ ا ىاب پاؽ ا ساظ ب ٢ ذ ز ضا زض ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٣٤ ناط و اس و ث ٥ كتط ٤ ثبظز ٣ ضا زاقت ثبق س ا ب زض ا ٤ ا ضاؾاتب ث ض ٤ ؿه طث ط ث ؾط ب ٤ صاض ٢ ٥ ع ت خا زاض اس زض ن ضت ٣ ض ٤ ؿه ضا تح ٣ قا سو اظ ثبثات ا ثبظز ث ٥ كتط ٢ فب ٤ سقب ق ز[ 26 ]. زضا ٤ ضز ا ٤ دابز ح ٥ غ ٣ بؾت ثطا ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ ؾب اس تم ٤ ت ثبظاض ؾط ب ٤ اظ تط ٤ السا بت ٣ اؾت وا ٣ ت ا س ت ؾظ ت ٥ ب التهبز وك ض ا دب ٥ طز. ض ٤ ؿه فجابض اؾات اظ احت اب اظ زؾات زاز ت اب ٤ اب لؿاا ت ٣ اظ ؾا ز ٤ ااب انا ؾاط ب ٤ ث ع ضو ٣ ؾب پص ٤ ط ٢ ثبظز ؾط ب ٤ صاض ٢ ض ٤ ؿه ب ٥ س ٣ ق ز. ثب ثطضؾ ٣ فط ب ٢ ثبظز زض ٤٣ بث ٥ و ض ٤ ؿه ط ؾ ثا ؾا ٥ تغ ٥٥ اطا زض ل ٥ ات ؾاا ز تمؿاا ٣ ٥ ا ؾاا كاارم اا ٣ قاا ز. ؾط ب ٤ صاضا ٣ و زض نسز ث حساوثط ضؾب س ثاط ذ ز ؿت س ؾق ٣ ٣ و س زض زاضا ٤ ا ٣ اب ٣٤ وا اطخ ثبظز ثب ض ٤ ؿه و ٣ زاض س ؾاط ب ٤ اصاض ٢ و اس. ا ط قره ٣ زض ا ضاق ث بزاض ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ و اس وا طخ ثبظز ٣ ا اظ طخ ثبظز ضز ا تؾبض ث ٥ كتط ثبقاس اضظ ثبظاض ا ٤ ا ضاق افعا ٤ ف ذ ا س ٤ بفت[ 27 ] ريسک هحيط ح ٥ ظ التهبز ٢ قطوت ب مف تق ٥٥ و س غ ٥ ط لبث ا ىبض ٢ زض اثط صاض ٢ ثاط ف ىاطز قاطوت زاضز. ض ٤ ؿه ح ٥ ظ ثط اؾبؼ ا اؿ ض ٤ ؿه ب ٣٤ و قاطوت زض ت ٥ د فقب ٥ ت ذا ز ثاب ا اب ض ثا ض ا ٣ قا ز تقط ٤ ش ٣ طزز. ا ا اؿ ض ٤ ؿاه اب رابعطات ٣ وا فم ٥ ت ٤ ه قطوت ضا ت س ٤ س ٣ و س ث ز ٥ ا فاس اع ٥ ب ب ٢ بق ٣ اظ ح ٥ ظ ذبضخ ٣ ٤ ب زاذ ٣ ذا ز قطوت اؾت. ض ٤ ؿه ٣ ت ا س بق ٣ اظ ؾ ٥ بؾات اب ف ا وال التهبز ٢ ٤ اه وكا ض ب اس ذه نا ٣ ؾبظ ٢ ت ٥ س بذب م زاذ ٣ غ ٥ ط ٤ ب ؾ ٥ بؾت ب ٢ اتربش قس زض ؾغح ذ ز قاطوت اب اظ لج ٥ ا حا تأ ٥ اب ٣ ؾ ٥ بؾات اب ٢ ماس ٣ ٤ پتب ؿا ٥ ضقاس قاطوت غ ٥ اط ثبقاس[ 15 ]. اظ ٤ اه ز ٤ اس ب ف ا ا تكى ٥ ز س ض ٤ ؿه ح ٥ ظ فجبضت اس اظ: ض ٤ ؿاه اطخ ث ط ض ٤ ؿه تا ض ض ٤ ؿاه ثابظاض ض ٤ ؿاه تدابض ٢ ض ٤ ؿه ب ٣ ض ٤ ؿه ؾ ٥ بؾ ٣ - التهبز 11]٢ ]. 1. Free Cash Flow per Share

5 50/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 ف ب ٢ اتربش قس ٣ ت ا س بق ٣ اظ ح ٥ ظ ذبضخ ٣ ٤ ب زض ٣ قطوت ن ض ٥ اطز. اثط اصاض ٢ حا ٥ ظ ذبضخ ٣ ٣ ت ا س زض ت ٥ د فطنت ب ٤ ب ت س ٤ س اب ٢ خاا ز زض حاا ٥ ظ فقب ٥ اات قااطوت ثبقااس. ا ٤ اا تأث ٥ ط اصاض ٢ ا ٣ ت ا اس زض ت ٥ دا تاأث ٥ طا بقا ٣ اظ ن قت ٤ ب ؾ ٥ بؾت ب ٢ وال التهبز ٢ ثبقس. حا ٥ ظ زض ٣ قطوت ب ٥ ع ثب ت خ ث و ٥ ت و ٥ ف ٥ ت ابث خا ز زض اذت ٥ ابض قاطوت ثاط تها ٥ ٥ اط ٢ اب تأث ٥ ط صاض اؾت. ا تربة اؾتطاتػ ٢ ب ٢ بؾت زض ٤ ه قطوت ثب ٤ اس ثاب ت خا ثا مابط اقش لا ا قطوت اظ حبػ بث ب ٣ زض زؾتطؼ ن ض ٥ طز. زض ؾغح ذا ز قاطوت اب ؾ ٥ بؾات اصاض ٢ ت ؾاظ س ٤ طا فب ٣ قطوت ن ض ٥ طز ٣ ا ٤ ؾ ٥ بؾات صاض ٢ ب ثط اؾبؼ ض ب ٤ ت بف نبحجب ؾا ب ش ٢ فقب قطوت ا دب ٣ پص ٤ طز ث ع ض ٢ و ثط اثاط اخطا ٢ ته ٥ ب اتربش قس ثط ثاط ؾا ب ساضا ش ٢ فقب افع ز قس زض ث س س حاساوثط ؾا ز ضا ها ٥ ت ا اب ؾابظز[ 20 ]. زض ازا ا زضثابض ز ا ؿ اؾتطاتػ ٢ تسا زض قطوت ب و زض ا ٤ پػ ف ٥ ع ث ف ا ق ٥ بض ب ٢ اؾتطاتػ ٢ اؾتفبز قس ا س غاب ج ٣ اضاه ٣ ق ز استزاتژی رضد ضزکت 2-2 استزاتژی اظ ز ٤ س ب س ٤ ط ٤ ت اؾتطاتػ ٤ ه تقبض ٤ ش تقسز ٢ اظ اؾتطاتػ ٢ ذظ ك ٣ قطوت ن ض طفتا اؾات ثاطا ٢ ثاب ت ن ٥ ش ٣ و س: 2 چ اس ط ( 1962( اؾاتطاتػ ٢ ضا چ ا ٥ "تق ٥ اا ٥ ا ااسا ث ااس ااس قااطوت اتراابش تها ٥ اب ٢ ت بؾات غابثك ثاب ا ٤ ا ا اسا تره ٥ م بث ث ح ٢ و ا سا ضز ؾط حبنا ق س." چ ٥ ا چ ٥ ث ٥ ب ٣ و س وا اؾاتطاتػ ٢ فجبض اؾت اظ ٤ ه عطح احس خب ج ت ف ٥ ما ٣ و مبط لا اقش ؾابظ ب ضا ثاب فطنات اب ت س ٤ س ب ٢ ح ٥ غ ٣ طث ط ؾبذت زؾت ٥ بث ٣ ث ا اسا انا ٣ ؾاابظ ب ضا ٥ ؿاط اا ٣ ؾابظز. اابفط قاا سض 3 )1978( اؾتطاتػ ٢ ضا ث ن ض تغبثك ٥ ب ا سا ؾبظ ب ٣ بف بض " ثطلاطاض ٢ تا اظ فطنت ب ض ٤ ؿه ب "تقط ٤ ش ٣ و س[ 21 ]. ث ا ٢ كبث تب ؿ ب ٢ افاطاز 4 اؾاتط ٤ ى س )1981( اؾتطاتػ ٢ ضا ث ف ا "اضظ ب ٢ كتطن خا ز زض ٤ ه ؾبظ ب ثطا ٢ تحمك ا سا اظ عط ٤ اك ترها ٥ م ث ٥ ابث اسا ٤ ت تاال اب زض ضاؾاتب ٢ ا اسا ااصو ض" تقط ٤ ااش اا ٣ و ااس[ 28 ]. 5 ٥ تعثاا طي ) 1981 ( تقط ٤ ش و تب ٣ زضثابض اؾاتطاتػ ٢ اضاها زاز اؾت.اظ ؾط ٢ اؾتطاتػ ٢ فجبض اؾت اظ: ا ٢ ث خط ٤ ب ا ساذت ته ٥ ب. زض خب ٣٤ ز ٤ ط ٥ تعثاطي اؾتطاتػ ٢ ضا ث ف ا ا " ؿا ٥ ط تق ٥ ا ٥ و اس تها ٥ ٥ ط ٢ ف ىطز قطوت ب ؾبظ ب ب " ٣ زا اس[ 24 ]. 6 اظ ؾط ٥ خ ع )1995( ا ٤ تها ٥ ب حا ت خ ث ضقس قطوت ٤ ى ٣ اظ ضا ىبض ب ٢ اؾبؾا ٣ ثطا ٢ فم ٥ ت زؾت ٥ بث ٣ ث ؾ ث ٥ كاتط ٢ اظ ثابظاض زض ضلبثت ثب ضلجب ٢ ز ٤ ط قطفا ٣ قاس اؾات. اط چ اس قطوت ب ٣٤ و ث فم ٥ ات اب ٢ چكا ٥ ط ٢ زؾات ٤ بفت ا س ى اؾت اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ضقس ضا ث ف ا ا ثرك ٣ اظ د ف اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ذ ز ث وابض ٥ ط اس ٣ ىت ان ٣ ا ٤ اؾت و اوثط قطوت اب ٢ وابضثط 2. Chandler 3. Hofer & Shender 4. Thompson & Strickland 5. Mintzberg 6. Hill & Jones

6 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /51 ا ٤ ؿ اؾتطاتػ ٢ ث تب ٤ ح ثجت چك ٥ ط ٢ زؾت ٤ بفت ا س. ثطا ٢ ثب ثط اؾبؼ تحم ٥ ك نا ض طفتا 7 ت ؾظ ظ ن ض طظ )2001( تقساز 240 قاطوت زض فت ن قت ضز ثطضؾ ٣ ث ضقس ؾ زا ض ٢ زؾات ٤ بفت س. ثط اؾبؼ ا ٤ پػ ف زؾتطؾ ٣ ث ا ٤ ا ضقاس ت ب زض ؾب ٤ ت خ ث ز ىت ظ ٤ ط حبن قس اؾت: 1- خؿتد ٢ فطنت ب ٢ ؾ زا ض ثب ت خ ث ؿ فقب ٥ ت ف ٥ ب قطوت 2- خؿتد ٢ ضا ىبض ب ٣٤ ثطا ٢ ث جا ز ف ٥ اب ان ٣ قطوت. قطوت ب ق اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ضقس ضا ثب ت خ ث ق ٥ ت ذ ز زض ثبظاض ب ٢ ضلبثت ٣ ا ترابة ا ٣ و اس. ثطذ ٣ اظ ا ٤ اؾتطاتػ ٢ ب فجبضت س اظ: ت ؾق ف ٥ ب فقب ٥ ت فق ٣ قطوت ا ٤ دابز ف ٥ اب خس ٤ اس ا داب تحه ٥ ب ٢ تدبض ٢ تطو ٥ ت ثب ؾب ٤ ط قطوت ب ت خ ث ض ب ٤ ت س ٢ كتط ٤ ب افعا ٤ ف ؾ قطوت اظ ثبظاض ث تج ا افعا ٤ ف ٥ عا فاط قاطوت ذط ٤ اس زاضا ٣٤ ب ٢ خس ٤ س[ 30 ] استزاتژی نقدينگی ضزکت فقب ٥ ت ب ٣٤ و قطوت ب ا دب ٣ ز اس ق ا ث ؾ زؾت تمؿ ٥ ٣ قا س: فقب ٥ ات اب ٢ ف ٥ ابت ٣ فقب ٥ ت ب ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ فقب ٥ ت ب ٢ تاأ ٥ اب ٣. ث ضغ تفب ب ٢ ٣ و ا ٤ ا ؾا زؾات فقب ٥ ات زاض س ٤ ه ٤ ػ ٣ كتطوكب ا ٤ اؾت و ا دب ا اب خت ض ز ذط ج خ مس اظ قطوت ا ٣ قا ز. ث فجبض ز ٤ ط ا دب ا ٤ فقب ٥ ات اب اظ ٤ اه عاط ؿت ع نط خ مس)ذط ج خ ماس( اؾات اظ عط ز ٤ ط زض ا ٤ س خط ٤ ب اب ٢ ماس ٢ ثا قاطوت اضز ذ ا ااس قااس. خط ٤ ااب مااس ٢ زض ذهاا ل فقب ٥ ت ب ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ تأ ٥ ب ٣ زض ث س اس ن ض ٥ ٣ طز اصا لبث ٥ ات ثط ب ا ض ٤ اع ٢ ث ٥ كاتط ٢ زاض س زض حب ٣ و فقب ٥ ات اب ٢ ف ٥ ابت ٣ ق ا زض و تب س ا دب ٣ ق ز ض ز ٢ خط ٤ ب مس ٢ ا ب زض و تب س ن ض ٥ ٣ طز. لسض ماس ٣ ٤ ٤ اه قاطوت فجابض اؾات اظ: ت ا ب ٣٤ ا دب تق سا و تب س قطوت. حبن فقب ٥ ت ب ٢ ف ٥ بت ٣ وا زض ز ض ف ٥ اب ا دب ٣ ق ز زض لب ات اضلاب حؿابثساض ٢ چا ب س خ مس ب س غب جب ب س خ ز ٢ واب ب اس حؿابة اب ٢ پطزاذت ا ٣ كاب زاز ا ٣ قا ز. تق اسا و تاب است ٣ وا عا ٣ ز ض خابض ٢ ا ٤ دابز ٣ ق ز ثب ٤ س اظ ح زاضا ٣٤ ب ٢ خبض ٢ و عا ٣ ا ٤ ا ز ض ا ٤ دبز ٣ ق س پطزاذت ق ز. ت ا اب ٣٤ قاطوت زض پطزاذات ث لا ثاس ٣ اب كاب ز اس لاسض مس ٣ ٤ قطوت اؾت. ث بثطا ٤ ٣ ت ا فت لاسض مس ٣ ٤ بؾت ثطا ٢ قطوت ب ٤ ى ٣ اظ ف ا اؾبؾ ٣ زض فم ٥ ات ثط ب ا اب ٢ اؾاتطاتػ ٤ ه قاطوت اؾت[ 15 ]. اط اب ٢ رت فا ٣ زض ذها ل ا اساظ ٥ اط ٢ مس ٣ ٤ جب ٣ ا ساظ ٥ ط ٢ اصو ض خا ز زاضز وا ا ب ضا ٣ ت ا زض ؾ زؾت ظ ٤ ط تمؿ ٥ ث س ٢ وطز: 1- ثطذ ٣ اظ ٤ ؿ س ب س ٤ ط ٤ ت ب ٣ ثطا ٢ كب زاز ت ا ب ٣٤ قطوت زض ا داب تق اسا و تاب اس نطفب خ مس ا ضاق و تب اس لبثا فاط ضا ضز ت خا لاطاض ا ٣ ز اس. ا ٤ ا ٤ ؿا س ب ؾاب ٤ ط زاضا ٣٤ ب ٢ خبض ٢ اظ خ خ ز ٢ وب غب جاب ضا زض تق ٥٥ ق ٥ ت مس ٣ ٤ ؤثط ٣ زا س. 7. Zook & Rogers

7 52/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع ثطذ ٣ ز ٤ ط اظ ٤ ؿ س ب و ٥ ا زاضا ٤ ا ٣ اب ٢ خبض ٢ اف اظ زاضا ٣٤ ب ٣٤ و وب ال ماس ٤ اب قاج ماس ؿت س زاضا ٣٤ ب ٣٤ و مس ٥ ؿت س ٣ لبث ٥ ات ماس قس زض ز ض اب ٢ و تاب اس ضا زاض اس زض تق ٥ ا ٥ ق ٥ ت مس ٣ ٤ قطوت ؤثط ٣ زا س. 3- فس ا ٢ ز ٤ ط اظ ٤ ؿ س ب ا ٤ و و ٥ زاضا ٣٤ ب ٢ خبض ٢ ضا ؤثط ٣ زا س ا ا ىب اب زاضا ٣٤ ب ٢ قطوت ضا تق ٥٥ و س اق ٥ ت ماس ٣ ٤ ٣ زا س. ا ط قطوت زاضا ٤ ا ٣ اب ٢ ثبثات غ ٥ طف ٥ ابت ٣ زاقت ثبقس و زض و تب س ثت ا س ث ضاحت ٣ تجاس ٤ ث مس ق ز ٤ ب ا ط قطوت زؾتطؾ ٣ ؾاط ٤ ثا ابث ب ٣ ثب ى ٣ زاقت ثبقس ٤ ب فطنت اؾاتفبز اظ افتجابض زض حؿبة خبض ٢ زاقت ثبقس ا ٣ ث ٥ اب ط لاسض مس ٣ ٤ قطوت ؿت س[ 5 ]. زض ا ٤ اا پااػ ف ثاا پ ٥ ااط ٢ اظ چبؾاا ؼ ا ؿ ) 2007 ( لسض ماس ٣ ٤ قاطوت ضا ثاط اؾابؼ خ ز ٢ مس ا ضاق ث بزاض و تب س ا ساظ ٥ ط ٢ ٣ و ٥. 3-2 ساختار سزهايه و هفاهين هزبوط به آى لبث فاط ا ط ظ زضخ ث س ٢ قطوت ب اظ حابػ افتجابض ٢ تاب حس ز ظ ٤ بز ٢ ث ؾبذتبض ؾاط ب ٤ ا اب ثؿات ٣ زاضز زض ال ج ب ٢ ت ٥ س اضاه ذس ب ثط ح تأ ٥ هط خ ب ٣ اثؿت اؾات. اظ عطفا ٣ ؾابذتبض ؾط ب ٤ ط قطوت كساض ا ٥ ا ٢ زضثبض ٥ عا ض ٥ م اب ٣ قاطوت اؾات ظ اؾات زض ثط ب ا ض ٤ اع ٢ اؾتطاتػ ٤ ه قطوت ب تق ٥٥ ف ا اؤثط ثطوابضا ٣٤ تأ ٥ ب ٣ ا ب ضز ت خا خاس ٢ ثبقاس. ثا افتمابز 8 پطاؾاابز ىاابضا )1997( اابث تااأ ٥ ااب ٣ قطوت ب ثط اؾبؼ ؾ ٥ بؾت تاأ ٥ اب ٣ ا اب ثا ز ثرف بث ب ٣ زض ٣ بث ب ٣ ث ٥ ط ا ٣ قاطوت تمؿ ٥ ٣ ق ز. زض بث ب ٣ زض ٣ قطوت اظ حا ؾ ز وؿت قس السا ث تأ ٥ ب ٣ ٣ و س ٤ ق ا ٣ ثا خااب ٢ تمؿاا ٥ ؾاا ز ثاا ٥ ؾاا ب ساضا ؾاا ز ضا زض فقب ٥ ت ب ٢ ف ستب ف ٥ بت ٣ قطوت ثطا ٢ وؿت ثابظز ث ٥ كتط ث وبض ٥ ٣ طز زض بث ب ٣ ث ٥ ط ا ٣ اظ حا ثس ٣ ب ؾ ب السا ث تأ ٥ ب ٣ ٣ و س[ 16 ]. قطوت ثطا ٢ ا ٤ ى ثت ا س تأؾ ٥ ؽ ق ز ث ؾاط ب ٤ ٥ بظ زاضز ثطا ٢ ت ؾق ث جب غ ث ٥ كتط ٢ ؾاط ب ٤ ٥ ابظ ذ ا س زاقت. خ ضز ٥ ابظ اظ ابث اب ث قى اب ٢ رت اش تاأ ٥ ا ٣ قا س ا ٣ ا ؾط ب ٤ ضا ٣ ت ا زض ز ط ان ٣ لاطاض زاز: ا ؾ ب. تاأ ٥ ؾاط ب ٤ اظ حا ا زاضا ٢ چ اس ٤ مغا ل اؾت : رؿت ث اط كا قبف ٥ ات ب ٥ ابت ٣ ٣ ق ز ٥ ا ط ثبف ذ ا س قس و ع ٤ اؤثط ا وب ف ٤ بثس ث ٤ ػ ا ط طخ ثبظز ٣ حبنا اظ ث وبض ٥ ط ٢ ا ٤ بث ث ٥ ف اظ طخ ع ٤ تاأ ٥ اب ٣ ا ثبقس زاض س ب ؾ ب فبز ٢ ث ا ٤ ز ٥ ا وا اطخ ث ط ان ثس ٣ ث س س ثبثت كارم اؾات ا عا ٣ ساض اس وا ا ز اس ب ضا ٥ اع زض ا ٤ ا ؾا ز ا بف ٣ ؾا ٥ ب ٤ اس ؾاطا دب ثا ا ٤ ا ز ٥ ا وا ا ز ااس ب زاضا ٢ حااكضأ ٢ ٥ ؿاات س ؾاا ب ساضا ٣ ت ا س ثب پا و تط و تاط ث ٥ كاتط ٢ ضا ثاط قاطوت اف ب ب ٤ س[ 4 ]. اظ خ ج ز ٤ ط ثاس ٣ اب ٢ ث س اس زاضا ٢ مابط قف ٣ ثس ٤ قطح ؿت س: رؿت ا وا ثاس ٣ اب ٢ ث س س اظ ٤ ه ؾ تق سا ب ٣ ثطا ٢ قطوت ا ٤ دبز ٣ و س اتىب ٢ ث ٥ ف اظ حس ث ا ثا افاعا ٤ ف ا اط 8. Prasad et al

8 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /53 ب ٣ ث تج ا ث افاعا ٤ ف احت اب ضقىؿات ٣ فس پطزاذت ان ث ط ا دط ٣ ق ز ث ٤ ػ زض ضز قطوت ب ٣٤ و اظ ؾط لق ٥ ت ب ٣ زض ق ٥ ت غ ث ٣ ثا ؾاط ا ٣ ثط اس. اؾاتفبز ثا ٥ ف اظ حاس اظ ثاس ٣ اب ٢ ث اس اس ٥ اعا تق اسا قاطوت ضا ؾا ٥ تاط واطز ثبفا افاعا ٤ ف ض ٤ ؿا ه ا ب ٣ ضقىؿت ٣ ؾ ب ساضا ٣ ق ز. ث تج ا ٤ اق ٥ ت تمب ب ثطا ٢ ؾ ب قطوت زض ث ضؼ وب ف ٤٣ بثسوا ا ٤ ا ط ذ ز ثبف واب ف ل ٥ ات ؾا ب زض ت ٥ دا وب ف ثبظز ؾ ب ٣ ق ز[ 18 ]. ز زض ثطذ ٣ وك ض ب طلاسض ؿاجت ا ث ٥ كاتط ق ز ض ٤ ؿه ثب تط ذ ا اس ضفات ثا تجا ا اطخ ثبظز ضز ا تؾبض ا ز س ب طخ ع ٤ ا ب ٥ اع افعا ٤ ف ٤٣ بثس و ا ٤ ا ط ا ٣ ت ا اس ع ٤ ات بقا ٣ اظ قبف ٥ ت ب ٢ ب ٥ بت ٣ ضا تحتا كقبؿ لطاض ز س[ 18 ]. ث بثطا ٤ ؿأ ا ٢ و غطح ٣ ق ز ا ٤ اؾت و قطوت ب چ السا ث تأ ٥ ابث اب ٣ و اس تاب ثطؾا ز ثابظز ؾا ب ساضا حاساوثط تاأث ٥ ط ثجات ضا ث صاض س ف ا تقسز ٢ اظ خ ب ٥ ات فقب ٥ ات زاضا ٣٤ ب ؿ ن قت ثط تاأ ٥ اب ٣ قاطوت تاأث ٥ ط ٣ صاض س. ثطا ٢ ب ٥ ت فقب ٥ ت قطوت ىا اؾت ث ا ٢ ثبقس و خط ٤ ب ب ٢ مس ٢ ض ز ٢ ث ضاحت ٣ فاطا قا ز. زض چ ا ٥ ا لق ٥ ت ٣ اؾاتفبز اظ ثس ٣ ب ث خب ٢ ؾ ب )تأ ٥ ب ٣ اظ عط ٤ ك ثس ٣ اب( اضظا تط اظ ؾ ب اؾت ثطؾ ز قطوت ٣ افعا ٤ س. 4-2 عولکزد ضزکت ؾ زا ض ٢ ف ىطز غ ة ٤ ه قطوت ثاط نبحجب ؾ ب افتجبضز اس ب ضا تحات تاأث ٥ ط لاطاض اا ٣ ز ااس. ا ٤ اا زض حااب ٣ اؾاات واا ا ٤ اا ز ط )ؾ ب ساضا افتجبضز س ب ( زاضا ٢ تضبز ابف ثب ٤ ىس ٤ ط ث ز ث ؾا زا ض ٢ ف ىاطز قاطوت اظ ز ٤ س ب ب ٢ تفب ت ٣ ت خ ٣ و س. 9 اظ ز ٤ س ب ثط ا ٤ چ تع )2001( زض حبؾاج ؿجت ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ثب ت خ ث ا ٤ وا ؾ ز ذب م ى اؾت زض ثط ٥ ط س الال غ ٥ ط تطلج ثبقاس اصا احت اب فط ٤ ج اس ثا ز تدع ٤ ا تح ٥ ا ثبظز ٣ حم ق نبحجب ؾ ب خ ز زاضز. ث بثطا ٤ ثا ؾط ٣ ضؾاس وا ؾا ز پاؽ اظ وؿاط ب ٥ اب چا زضثط ٥ ط س الاال غ ٥ ط تطلجا ٥ ؿات ثاطا ٢ تدع ٤ ا تح ٥ ا ثابظز ٣ حما ق نابحجب ؾا ب ثا نا ض قفبفتط ف و س[ 17 ]. اظ عط ز ٤ ط ف ب س قطوت ب ث حاساوثط ضؾب ٥ س ثط ؾ ب ساضا اؾت ؾاط ب ٤ اصاض ٢ زض زاضا ٣٤ ب اؾتمطاو اظ ثب ه ب ؤؾؿاب افتجابض ٢ نس ض ا ضاق لط اذص ثس ٣ ب ٢ و تب س ٥ اع زض ضاؾاتب ٢ ثا حاساوثط ضؾاب ٥ س ثاط ا دب ٥ ٣ طز. ثب ف ب ٤ ت ثا ىاب ؾا ب ساضا اصو ض ا ترابة حما ق نابحجب ؾا ب ثا ف ا ا ب ٤ اس ثاط ؾ ب ساضا غم ٣ ث ؾط ٣ ضؾس.. خط ٤ ب مس اظاز ثطا ٢ قاطوت ق ٥ ابض ٢ اؾات وا ؾاا زا ض ٢ قااطوت ضا پااؽ اظ اا ع ٤ اا ااب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ا ساظ ٥ ط ٢ ٣ و س. ق ٥ بض عث ض ٤ ى ٣ اظ ق ٥ بض ب ٢ تقسز ٢ اؾت و ثطا ٢ مب ٤ ؿا تدع ٤ ا تح ٥ ؾال ت ب ٣ قطوت ب اؾتفبز ٣ ق ز[ 23 ]. ماساض ثجات خط ٤ اب ماس اظاز ثاطا ٢ قاطوت كاب ا ٣ ز اس وا قاطوت پاؽ اظ پطزاذات ع ٤ ا اب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب زاضا ٢ خ مس بظاز اؾت. اظ عط 9. Brounen & Eichholtz

9 54/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 ز ٤ ط مساض ف ٣ كب ا ٣ ز اس وا قاطوت زضا اس وابف ٣ ثا ؾا ض پ قاف ع ٤ ا اب فقب اب ٢ ت ٥ ا ؾط ب ٤ صاض ٢ ا ا ٤ دبز ىطز اؾت. ثا ا ٥ ز ٥ ا ؾط ب ٤ صاضا ثب ٤ س زض اضظ ٤ بث ٣ ز وب ب ٢ ف ك ٥ ٤ ا ٤ ض ٤ اساز ثا تاط ٢ ثپطزاظ اس. ا ٤ ا ا اط ا ٣ ت ا اس فال ت ٣ اظ كىال حبز قطوت ضز ضؾ ٥ س ٣ ثبقس روابط هياى ريسک هحيط استزاتژی ضرزکت ساختار سزهايه و عولکزد ضزکت س ب ع ض و زض لؿ ت ب ٢ لج ٣ ٥ ع اقبض قاس پػ ف حب ط ثطضؾا ٣ تاأث ٥ ط ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت اؾت. صا زض ا ٤ لؿ ت زضثبض ط ٤ ه اظ ا ٤ ف ا اخعا ٢ تكى ٥ ز اس ا اب چ ا ٣ اضتجابط ا اب غب ج ٣ اضاه ٣ ق ز. 10 رؿت ٥ فب ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾت. ب ع ض وا لجال ٥ ع اقبض قس ا اؿ ض ٤ ؿاه اب رابعطات ٣ وا لق ٥ ت ٤ ه قطوت ضا ت س ٤ س ٣ و س ثا ز ٥ ا فاس اع ٥ ب ب ٢ بق ٣ اظ ح ٥ ظ ذبضخ ٣ ٤ ب زاذ ٣ ذا ز قطوت اؾت. ض ٤ ؿه ٣ ت ا س بق ٣ اظ ؾ ٥ بؾات اب ٢ وال التهبز ٢ ٤ ه وك ض ب س ذه نا ٣ ؾابظ ٢ ٤ ب ؾ ٥ بؾت ب ٢ اترابش قاس زض ؾاغح ذا ز قاطوت ب س ح تأ ٥ ب ٣ ثبقس. زض ا ٤ پػ ف ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ زض لب ات ض ٤ ؿاه التهابز ٢ ض ٤ ؿاه ثابظاض تقط ٤ ش قس اؾت. ض ٤ ؿه التهبز ٢ فجبض اؾات اظ: 10 اثط صاض ٢ ٥ عا ت ٥ اس بذاب م زاذ ا ٣ )GDP( ثاط ٥ اعا فاط قاطوت. ثا فجابضت ٣ ز ٤ اط ض ٤ ؿاه التهبز ٢ بق ٣ اظ تغ ٥ ط ب ٢ وال التهابز ٢ حا ٥ ظ ت ٥ س بذب م زاذ ٣ د ؿ اضظ وب ب ذس ب قس ع ٣ ٤ ه ز ض ) ٤ ه ؾب ( زض زاذ ٤ ه وك ض اؾت. ب ٣٤ ت ٥ س التهبز ٢ ٤ ه وك ض اؾت. ض ٤ ؿه ثبظاض ٥ اع بقا ٣ اظ اثط صاض ٢ ؾب ب ٢ ل ٥ ات ؾا ب 50 قاطوت ثطتاط ث ضؼ ثط ل ٥ ات ؾا ب قاطوت اؾات. ثا فجابضت ٣ ٣ ذا ا ٥ اظ عط ٤ اك ض ٤ ؿاه ثابظاض ا ٤ ا ا ؿ ضا ثطضؾ ٣ و ٥ و چ ل ٥ ت ؾ ب قطوت زض مب ٤ ؿ ثب قبذم 50 قطوت ثطتط زچبض ؾاب ا ٣ اطزز تأث ٥ ط ا ٤ قبذم ثط ٥ اعا ل ٥ ات ؾا ب قاطوت اب چ اؾت[ 15 ]. ؾط ب ٤ صاضا اض ث ز جب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٣٤ ؿت س و زض ثبظز ٣ ٤ ىؿب ض ٤ ؿاه و تاط ٢ زاقات ثبق س زض نا ضت ٣ تح ا ض ٤ ؿاه ث ٥ كاتط ضا لجا ٣ و س و ثبظز ٣ ث ٥ كتط ٢ ٥ ع ه ٥ ت ا ب قا ز. اصا ٣ ت ا فت قطوت ٣ و زاضا ٢ ض ٤ ؿه ثب تط ٢ اؾت ثب ٤ س ثبظز ٣ ث ٥ كتط ٢ ٥ ع زاقت ثبقس ظ ٤ اطا ؾا ب ساضا ع جىبضا ا ا تؾبض وؿت ثابظز ٣ ث ٥ كاتط ٢ زاض اس. پػ ف چبؾ ؼ ا ؿ ) 2007 ( ث ٥ ب ط اضتجبط ثجت ٥ ب ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثابظاض ثاب خط ٤ اب ماس اظاز ط ؾ ث ز فال ثطا ت ٥ د پاػ ف فا ق كب زاز و ثا ٥ ض ٤ ؿاه التهابز ٢ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ف ٣ ٣ ث ٥ ض ٤ ؿاه ثابظاض ثاب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾا ب ضاثغا ثجات خا ز زاضز[ 15 ]. چ ٥ پاػ ف ثابلطظاز ) 1384 ( كاب ز اس ضاثغ ذغ ٣ ثجت ثا ٥ ض ٤ ؿاه ؾ ٥ ؿات بت ٥ ه ثابظز ؾ ب زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا اؾت[ 3 ]. ز ٥ فب ٣ و ثط ف ىطز قطوت ب ا ٣ ت ا اس ؤثط ثبقس اؾتطاتػ ٢ قطوت اؾت. ب ع ض و لجال ت ٥ ح زاز قس ز ؿ اؾتطاتػ ٢ ضز ؾاط زض ا ٤ ا پػ ف و ٣ ت ا س ت ؾظ قطوت اب اترابش پ ٥ ابز ؾبظ ٢ ق س اؾاتطاتػ ٢ ضقاس اؾاتطاتػ ٢ ماس ٣ ٤

10 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /55 قطوت ؿت س. قطوت ب ا اؿ اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ضقاس ضا ق ثب ت خ ث ق ٥ ت ذ ز زض ثبظاض اب ٢ ضلابثت ٣ اتربش ٣ و س. ثطذ ٣ اظ ا ٤ اؾاتطاتػ ٢ اب فجبضت اس اظ: ت ؾاق ف ٥ اب فقب ٥ ات انا ٣ قاطوت ا داب تحه ٥ ب ٢ تدبض ٢ تطو ٥ ت ثاب ؾاب ٤ ط قاطوت اب ت خ ث ض ب ٤ ت س ٢ كتط ٤ ب. اؾتطاتػ ٢ ب ٢ ضقاس ثاب ت خ ث أ ض ٤ ت مهس ٢ و ثطا ٢ قاطوت ا ٤ دابز ا ٣ و اس ثاط اضظ قاطوت اثط اصاض ؿات س اثال قطوت ب ٣٤ و فم ٥ ت ثبظز ٣ غ ة ذ ز ضا زض تطو ٥ ت ثب احس ب ٢ تدبض ٢ ز ٤ ط ٣ ث ٥ اس ا ٤ ا ا ؿ اؾتطاتػ ٢ ضا اتربش ٣ و س. ثطا ٢ ثب ا ٤ قاطوت اب ٣ ت ا س اظ عط ٤ ك ا دب تطو ٥ ت ب ٢ تدابض ٢ فم ٥ ات ا ٥ ع ل ٥ ت ت ب قس حه ذاس ب ذا ز ضا وب ف زاز تب اظ ا ٤ عط ٤ ك ثت ا س ث ؾ ث ٥ كاتط ٢ اظ ثبظاض زؾتطؾ ٣ زاقت ثبظز ٣ ف ىاطز غ ا ث ٣ زض ثبظاض ضلبثت پ ٥ اسا و اس. اؾاتطاتػ ٢ ماس ٣ ٤ قاطوت ث ٥ كتط ضز ت خ افتجبضز س ب ع جىابضا قاطوت اؾت ظ ٤ طا و مس ٣ ٤ ٤ ه قطوت ث ٥ ب ط ت ا اب ٣٤ ا قطوت زض ا دب تق سا و تب س ذ ز اؾت. اط چمسض مس ٣ ٤ قطوت ٣ ثب تط ثبقس ض ٤ ؿه ا ٥ اط ٢ ا قاطوت ا ٣ ت ا اس پاب ٥٤ تاط ثبقاس. ثا فجابضت ٣ افتجبضز اس ب ثاب ثطضؾا ٣ ٥ اعا ماس ٣ ٤ قاطوت ذ اؾتبض ثبظز ٣ تفب ت ٣ ؿت س. قطوت ٣ و اق ٥ ت مس ٣ ٤ غ ثتط ٢ زاضز زض مب ٤ ؿ ثب قاطوت ٣ وا اظ مس ٣ ٤ بؾج ٣ ثطذ ضزاض ٥ ؿات لاسض ا ٥ اط ٢ ث تط ٢ زاضز. چ ٥ قطوت ٣ ٣ ت ا اس ا اب ٢ ثاب اطخ ث ط پب ٥٤ تط ٢ زض ٤ بفت و س اظ ا ٤ عط ٤ اك ف ىاطز غ ثتط ٢ ٥ ع زاقت ثبقس[ 15 ]. ؾا ٥ فب ا ؾابذتبض ؾاط ب ٤ اؾات. ؾابذتبض ؾط ب ٤ قطوت بقا ٣ اظ تطو ٥ ات ثاس ٣ اب حما ق نبحجب ؾ ب قطوت اؾت تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾاط ب ٤ ثاط ف ىطز قطوت بقا ٣ اظ ع ٤ ا ؾاط ب ٤ ض ٤ ؿاى ٣ اؾت و اظ عط ٤ ك تأ ٥ ب ٣ ا ٤ دبز ٣ ق ز. ض ٤ ؿاه بقا ٣ اظ حا تاأ ٥ اب ٣ قاطوت ضا ض ٤ ؿه ب ٣ ٤ ٣ س. ع ٤ ؾط ب ٤ ٥ ع حسال اطخ ثبظز ٣ اؾت و تحه ٥ ا ثطا ٢ حفؼ اضظ قطوت ط ض ٢ اؾت. قطوت اب ق ا اظ عط ٤ اك ثاس ٣ ؾ ب السا ث تأ ٥ ب ٣ ٣ و س اط واسا اظ ا ٤ ا الال ع ٤ طث ط ث ذ ز ضا زاض س. زض ا ٤ پاػ ف ؿجت ثس ٣ ث ف ا ا فب ا ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ا ضز اؾتفبز لطاض طفت اؾت. ؿجت ثاس ٣ كاب ز اس ا ٤ ىت اؾت و چ ؿجت ٣ اظ زاضا ٣٤ ب ٢ قطوت ثا ثس ٣ ب ٤ ف طث ط اؾت. ؿجت ثس ٣ ثاب تط اظ ٤ اه كاب ا ٣ ز اس وا ثاس ٣ اب ٢ قاطوت ث ٥ كاتط اظ زاضا ٣٤ ب ٢ ا اؾات ؿاجت ثاس ٣ و تاط اظ ٤ اه كب ز س ا ٤ اؾت و زاضا ٣٤ ب ٢ قطوت ث ٥ كاتط اظ ثس ٣ ب ٤ ف اؾت. ؿجت ثاس ٣ زض تطو ٥ ات ثاب ؾاب ٤ ط ض ب ؾال ت اب ٣ قاطوت ضا حبؾاج ا ٣ و اس. ؿجت ثس ٣ ٣ ت ا س ث ؾط ب ٤ اصاض و اه و اس تاب زضخ ض ٤ ؿه قطوت ب ٢ رت ش ضا تق ٥٥ پ ٥ اط ا ؾاا زا ض ٢ ف ىااطز ا ااب ضا ثطضؾاا ٣ اضظ ٤ اابث ٣ و س[ 14 ]. 11 فط ب سظ )2001( ثا ضاثغا ثجات ق ا ٣ زاض ٢ ٥ ب ثس ٣ ب ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب زؾت ٤ بفت ٤ ق ٣ طچ ٥ عا ثس ٣ ب افاعا ٤ ف ٤ بثاس اطخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ٥ ع افاعا ٤ ف ا ٤٣ بثاس[ 19 ]. اح س 1380(٢ ( زض پػ ف ذ ز ث ا ٤ ت ٥ دا ضؾا ٥ س 11. Fernandez

11 56/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 و ث ٥ ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثب طخ ثابظز حما ق نابحجب ؾ ب ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز ساضز[ 1 ]. زض ازا ث ع ض ذالن ث پاػ ف اب ٢ پ ٥ كا ٥ ا دب قس زض اضتجبط ثب ؿ تحم ٥ ك اقبض ٣ ق ز. 3. پيطينه پژوهص 1-3 پژوهصهای خارجی 12 چبؾ ؼ ا ؿ )2007( زض ظ ٥ تاأث ٥ ط ف ا ا رت ش ثط ف ىطز قطوت تحم ٥ م ٣ ثب ف ا "ثطضؾ ٣ تاأث ٥ ط ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ اؾاتطاتػ ٢ قاطوت ؾابذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قاطوت" ا داب زاز اس. ا اب ا ٤ ا تحم ٥ اك ضا زض ا ضز 48 ضؾات ضا ترات زض وكا ض ا ط ٤ ىب اخطا وطز س ث ا ٤ ت ٥ د ضؾا ٥ س س وا ثراف افؾ ٣ اظ ا حطافب زض ف ىطز ضؾت ضا اب اظ عط ٤ اك ا ٤ تغ ٥ ط ب ت ٥ ح زاز ٣ ق ز[ 15 ]. فط ب اسظ) 2001 ( پػ كا ٣ ثاب ف ا ا "ؾا بذتبض ؾط ب ٤ ث ٥ " ثب اؾاتفبز اظ ز ا پ ٥ كا بز ٢ ثا ؾ ٥ ىتت تدبض زاز. ىتت تدبض بض اضز زا ا ز ضا ا داب بض اضز ض اثظ ث ٥ س حاساوثط ز ل ٥ ت ؾ ضؾ ٥ س ث ؾبذتبض ث ٥ ؾاط ب ٤ ضا ثب زض ؾط طفت حاساوثط ا ز اضظ قاطوت حسال ز ٥ ب ٥ ظ ع ٤ ؾط ب ٤ تدع ٤ ا تح ٥ ٣ ب ٤ س. زض ا ٤ ىتت ثاب افاعا ٤ ف ثاس ٣ اب ع ٤ تأ ٥ ب ٣ اظ عط ٤ ك ثاس ٣ حما ق نابحجب ؾ ب افعا ٤ ف ٤٣ بثس ا ٤ ؿأ بق ٣ اظ ا ٤ ا اؾات و ؾ ب ساضا ع جىبضا قطوت زض قطو ض ٤ ؿاه ث ٥ كتط ٢ لطاض ٥ ٣ ط س. ثط ٥ اؾبؼ ؿاجت ثابظز حم ق نبحجب ؾ ب ) ROE (ضاثغ ثجت ق ا ٣ زاض ٢ ثب ثس ٣ ب زاضز ٤ ق ٣ ط چ ٥ عا ثس ٣ اب افاعا ٤ ف ٤ بثس ٣ ؿجت ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ) ROE ( ا افعا ٤ ف ٤ بثس. ٣ ا ٤ ت ٥ د ثب تئ ض ٢ ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ز ٥ ٤ ب ٣ ٥ ط غبثمت زاضز و زض ؾب 1963 غطح قس.عجك تئ ض ٢ ؾبذتبض ؾاط ب ٤ ز ٥ ٤ اب ٣ ٥ ط ا ط قطوت تأ ٥ ب ٣ ذا ز ضا ناس زض ناس اظ عط ٤ ك ثس ٣ ا داب ز اس اضظ قاطوت ثا حاساوثط ذ ا س ضؾ ٥ س ا ب افعا ٤ ف ثس ٣ اب تاب حاس حاس ز ٢ ٥ اب ٥ ا ظ ع ٤ ا ؾاط ب ٤ قاطوت ضا واب ف ذ ا اس زاز زض غ ٥ اط ا ٤ ا نا ض ٥ اب ٥ ا ظ ع ٤ ؾط ب ٤ ض س نق ز ٢ پ ٥ سا ذ ا س وطز[ 19 ]. 17 و ٥ ىبضا )1998( زض پػ كا ٣ ثاب ف ا ا "ف ا تق ٥٥ و اس ماس ٣ ٤ قاطوت" ثا ثطضؾا ٣ ضاثغ ٥ ب مس ٣ ٤ ف ىطز قطوت پطزاذت س. ا اب ف ىطز قطوت ضا اظ عط ٤ ك ق ٥ بض خط ٤ ب مس اظاز اط ؾ ا ساظ ٥ ط ٢ وطز س. تب ٤ ح حبن اظ ا ٤ پػ ف كب زاز و ضاثغ ٥ ب مس ٣ ٤ خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ ف ٣ اؾت[ 22 ]. 18 ٥ بؼ )1996( زض پػ ك ٣ ثاب ف ا ا "ض ٤ ؿاه تدبض ٢ اثطا ا ثط ف ىطز قطوت" كب زاز وا اضتجبط ٥ ب ض ٤ ؿه تدبض ٢ ف ىطز قاطوت فا ٣ اؾت. ض ٤ ؿه تدبض ٢ ثب ؾجت افت ف ىطز قاطوت ٣ ق ز[ 29 ]. 19 وبپ ىبضا )1990( زض پػ ك ٣ ثاب ف ا ا "ضقس قطوت ب" ث ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ ب ضقس زاضا ٣٤ ب ضقس فط ثب ف ىاطز قاطوت اب پطزاذت اس. ثا 15. Modigliani 16. Miller 17. Kim et al 18. Veliyath 19 - capon et al 12. Chathoth and Olsen 13. Business School 14. Damodarn School

12 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /57 ؾ ض اظ فط ٥ اب تقاساز 88 قاطوت ثا عا ض تهبزف ٣ ثاب اؾاتفبز اظ ض اب ٢ ا ابض ٢ ا ترابة قس س. تب ٤ ح حبن اظ اظ فط ٥ ب ٢ ا ٤ پػ ف كب زاز و ضقس زاضا ٣٤ ب ضقس فط قطوت ب ٢ ترت ؾجت ث ج ز ف ىطز ب ٣ ا ب ٣ ق ز[ 14 ]. 2-3 پژوهصهای داخلی ؾ ٥ طا ٣ ح س ىبضا ) 1390 ( زض تحم ٥ م ٣ ثاب ف ا غب ق تأث ٥ ط ض ٤ ؿه مسق س ٣ ؾب ٤ ط ف ا ؤثط ثط ثبظز ب ٢ مغق ٣ زض قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا ث ثطضؾا ٣ ضاثغا ٥ اب ض ٤ ؿااه مسقاا س ٣ ف ا اا اا ثط ثااط ثاابظز قطوت ب ٢ ث ضؾ ٣ پطزاذت اس. زض ا ٤ ا تحم ٥ اك ثاب ت خ ث ا ٥ ت ضاثغ ١ ض ٤ ؿه ثابظز تاأث ٥ ط ض ٤ ؿاه مسق س ٣ ف ا ؤثط ض ٤ ؿه قب : ض ٤ ؿه ثبظاض )ض ٤ ؿه ؾ ٥ ؿت بت ٥ ه( ا اساظ قاطوت ؿاجت اضظ زفتط ٢ ث اضظ ثبظاض ؾ ب چ ٥ ؾ ب ق ب ض ثط ثبظز ب ٢ مغق ٣ ثب ت خ ث س FARM ثطضؾ ٣ قس اؾت. زض ضاؾتب ٢ ا ٤ س ا قاطوت اب ٣٤ وا اعالفاب ا ضز ٥ ابظ ثاطا ٢ ز ض ٠ چ ابض ؾاب ١ ا ضز تحم ٥ اك) (زض ا ضز ا اب لبثا زؾتطؾا ٣ ثا ز ا تربة قس س. ث ؾ ض اظ فط ٥ ب اظ تى ٥ ه ب ٢ ا بض ٢ ض طؾ ٥ ؾبز چ اس تغ ٥ اط )ض اب ثا ب (ث ط طفت قس اؾت. تب ٤ ح تحم ٥ ك كب زاز وا ض ٤ ؿه ثابظاض ا اساظ قاطوت ؾا ب قا ب ض ضاثغا ق بزاض ٢ ثب ثبظز زاض س ا اب ضاثغا اضظ زفتاط ٢ ثا اضظ ثابظاض ؾا ب ض ٤ ؿاه مسقا س ٣ ثاب ثابظز ق بزاض ٥ ؿت. چ ٥ ثطضؾ ٣ ب كب ٣ ز اس وا ضاثغا ض ٤ ؿاه ؾ ٥ ؿات بت ٥ ه ض ٤ ؿاه مسقا س ٣ ق بزاض اؾت[ 9 ]. ا ٤ ااعز ٢ ٥ ااب ضح ٥ اا ٣ زؾااتدطز 1387(٢ ( زض تحم ٥ م ٣ ث ثطضؾ ٣ تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط اطخ ثابظز ؾ ب ؾ ز ط ؾ قاطوت اب ٢ پص ٤ طفتا قاس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا پطزاذت س. ا اب ؿاجت اب ٢ ثس ٣ ث زاضا ٣٤ ثس ٣ ث حم ق نبحجب ؾ ب ضا ث ف ا تغ ٥ ط ب ٢ ؿتم طخ ثبظز ؾ ب زضا س ط ؾ ضا ثا ف ا ا تغ ٥ ط اب ٢ اثؿات زض 51 قاطوت پص ٤ طفتا قاس زض ثا ضؼ ا ضاق ث ابزاض ت اطا عا ٣ ؾب ب ٢ 1377 تب 1384 ا تربة وطز س. تب ٤ ح حبنا اظ تحم ٥ ك كب ٣ ز س و ٤ اه ضاثغا ؿاتم ٥ ثا ٥ ؿجت ثس ٣ ث حم ق نبحجب ؾ ب ) تغ ٥ ط ؿتم ( ثب طخ ثبظز ؾ ب زضا س ط ؾ ) تغ ٥ ط اب ٢ اثؿات ( خ ز زاضز. چ ٥ ث ٥ ؿجت ثس ٣ ثا زاضا ٤ ا ٣ ثاب زضا س طؾ اضتجبط ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز[ 2 ]. زضذك س زقت 1382(٣ ( تحم ٥ ما ٣ ثاب ف ا ا اث" وبض ٥ ط ٢ ض ثط مغق ٣ زض ضاثغ ثب ثطضؾ ٣ تاأث ٥ ط ا ساظ قطوت ؿجت اضظ زفتاط ٢ ثا اضظ ثابظاض ؾ ب فبز ٢ ثط ض ٢ ثبظز ؾ ب ؾ زا ض ٢ قاطوت- ب ٢ پص ٤ طفت زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا " ا دب زاز. تب ٤ ح ا ٤ پػ ف كاب زاز وا ثا ٥ ا اساظ ثابظز قطوت زض ثطذ ٣ ؾب ب ضاثغ ا ٢ ق ٣ زاض خ ز زاضز زض ثطذ ٣ ؾب ب ا ٤ ضاثغ ضز ا ٣ قا ز. زضتحم ٥ اك ٢ ضاثغ ٥ ب ؿجت اضظ زفتط ٢ ث اضظ ثابظاض ؾ زا ض ٢ ؾ ب فبز ٢ قطوت اب ٢ پص ٤ طفتا قاس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا ٥ ع ضاثغا ق ا ٣ زاض ٥ اب ا ساظ قطوت ؾ زا ض ٢ ؾا ب فابز ٢ قاطوت اب ثطا ٢ و ز ض ظ ب ٣ تحم ٥ ك تأه ٥ س ٣ ق ز[ 7 ]. ق ٥ طظاز ) 1381 ( زض تحم ٥ ك ذ ز ثب ف ا "ثطضؾ ٣ تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثطؾ زا ض ٢ قطوت ب ٢ پص ٤ طفتا قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا " ت ٥ د طفت وا

13 58/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 ضاثغا ق ا ٣ زاض ٢ ثا ٥ ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ثابظز ٣ 4. اهداف پژوهص حما ق نابحجب ؾا ب خا ز اساضز. چ ا ٥ زض ذه ل خ ز ضاثغ ق ٣ زاض ث ٥ ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثبظز ٣ حم ق نبحجب ؾ ب زض نا ب ٤ رت اش ثا ا ٤ ت ٥ د ضؾا ٥ س وا زض نا ب ٤ واب ٣ غ ٥ اط ف اع ٢ ق ٥ ٥ ب ٣٤ ا ٤ ضاثغا خا ز زاضز ا ٣ ثاطا ٢ نا ب ٤ غاصا ٣٤ نا ب ٤ ؾاب ٤ ظ م ٥ ا ا ٤ ا ضاثغا خا ز ساضز[ 10 ]. ز ض 1377(٢ ( تأث ٥ ط ض ب ٢ تأ ٥ اب ٣ ضا ثاط ض ٢ ؿجت ثبظز ٣ حم ق نبحجب ؾ ب قاطوت اب زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا زض ٤ ه ز ض پ ح ؾاب ثطضؾ ٣ وطز ث ا ٤ ت ٥ د ضؾ ٥ س وا ا طچا ؿاجت خ زاضا ٣٤ ب ث حم ق نابحجب ؾا ب ثاطا ٢ اط قطوت ب ٣٤ و ا طفتا ا اس زض مب ٤ ؿا ثاب اط قطوت ب ٣٤ و افعا ٤ ف ؾط ب ٤ زاز ا س اظ ؾط ا بض ٢ اذتال ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز ا اب ؿاجت ثابظز ٣ حم ق نبحجب ؾ ب ٥ ع ؿاجت فاط ثا خ ا زاضا ٣٤ ب ؿجت ؾ ز ذب م ث فط زض ز ط قطوت ب اذتال ق ٣ زاض ٢ ثب ٤ ىاس ٤ ط ساض اس. ثا فجابض ز ٤ ا ط ا اط ا ب ٣ تاأث ٥ ط ٢ ثا ط ؾا زا ض ٢ قطوت ب ٢ ث ضؼ ساقت اؾت[ 8 ]. دت سظاز ) 1377 ( بف بق ٣ اظ تدس ٤ س ؾابذتبض اب ٣ زض قاطوت اب ضا ثاب اؾاتفبز اظ تاب ٤ ح تحم ٥ اك اؾت اض الؾ ثطضؾ ٣ وطز ث ا ٤ ت ٥ د ضؾ ٥ س و ثس ٣ ث ف ت ناطف خا ٣٤ زض ب ٥ اب واب ف احت ب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ دسز خط ٤ اب اب ٢ ماس ٢ ا ابف ٣ ثاب ثاطز ا ٥ اع ثاطا ٢ فم ٥ ات فاط زاضا ٣٤ ب ٢ و ثبظز ث ج ز ثرك ٥ س ف ىاطز ث اط ض ٢ اضظ ثبظاض قطوت ب ضا افعا ٤ ف ٣ ز س[ 12 ]. س ان ٣ : تق ٥ ا ٥ ٥ اعا تاأث ٥ ط ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت س فطف ٣ 1: تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ ثاط ف ىطز قطوت س فطف 1-1٣ : تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ ط ض ٤ ؿه حا ٥ ظ ثط خط ٤ ب مس اظاز طؾ س فطف 2-1٣ : تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ ط ض ٤ ؿه حا ٥ ظ ثط طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب س فطف 2٣ : تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ طاؾاتطاتػ ٢ قاطوت ثط ف ىطز قطوت اس فطفا 1-2٣: تق ٥ ا ٥ ا ٥ عا تأث ٥ طاؾااتطاتػ ٢ قطوت ثط خط ٤ ب مس اظاز طؾ اس فطفا 2-2٣: تق ٥ ا ٥ ا ٥ عا تأث ٥ طاؾااتطاتػ ٢ قطوت ثط طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب س فطف 3٣ : تق ٥٥ ٥ عا تاأث ٥ ط ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت س فطف 1-3٣ : تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط خط ٤ ب مس اظاز طؾ س فطف 2-3٣ : تق ٥٥ ٥ عا تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب 5. روش پژوهص ثؿ ٥ بض ٢ اظ غب قاب اذ ٥ اط وا زض ظ ٥ ا التهابز ا دب قس اظ د ف زاز ب ٢ تابث ٣٤ زاز اب ٢ ت ف ٥ م ٣ ثطا ٢ ثطضؾ ٣ اؾتفبز وطز ا س. ثس ٤ تطت ٥ ت وا چ س ٤ ث ب ذب اض وك ض... زض ع ظ ب تدع ٤ ا تح ٥ قس اؾت. تدع ٤ تح ٥ زاز ب ٢ تبث ٣٤ زاز اب ٢ ت ف ٥ ما ٣ ٤ ىا ٣ اظ ا ؿ اب ٢ خس ٤ اس وبضثطز ٢ زض التهبز ؾ د ٣ اؾات ظ ٤ اطا ٤ اه حا ٥ ظ ثؿ ٥ بض غ ٣ اظ اعالفب ضا ثطا ٢ ؿتط تى ٥ اه اب ٢

14 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /59 تر ٥ تب ٤ ح تئ ض ٤ ه فاطا ا ٣ ا ضز. زض ثؿا ٥ بض ٢ اضز حممب ا ٣ ت ا اس اظ زاز اب ٢ تابث ٣٤ ثاطا ٢ اضز ٢ و ؿبه ضا ٣ ت ا فمظ ث نا ض ؾاط ٢ ظ ب ٣ ٤ ب فمظ ث ن ض مغق ٣ ثطضؾ ٣ واطز ث اط ٥ ط س ثال زض ثطضؾ ٣ اب ٢ تابث ت ٥ اس ؿاأ ا ٢ وا خ ز زاضز ا ٤ اؾت و ثت ا تغ ٥٥ طا تى ا غ ٢ ضا اظ نطف ب ٢ بق ٣ اظ م ٥ ابؼ تفى ٥ اه واطز. زض ا ٤ ا اضز زاز اب ٢ مغقا ٣ فماظ اعالفابت ٣ ضا زض ضز نطف ب ٢ بق ٣ اظ م ٥ ابؼ فاطا ا ٣ ا ضز زض حب ٣ و زاز ب ٢ ؾط ٢ ظ ب ٣ تأث ٥ طا ط ز ضا ثاس ٥ چ تفى ٥ ى ٣ كب ٣ ز س. ت ف ٥ ك ا بض ب ٢ ؾط ٢ ظ اب ٣ ثاب ا بض اب ٢ مغقا ٣ ا ت اب ا ٣ ت ا اس اعالفب ؾ ز س ٢ ضا ثطا ٢ تر ٥ س ب ٢ التهابز ؾ د ٣ فطا ا ضز ث ى ثاط ج اب ٢ تاب ٤ ح ثا زؾات ا س چ ٥ ٣ ت ا اؾت جبط اب ٢ ؾ ٥ بؾات صاض ٢ زض ذا ض تا خ ٣ ثا ف ا ا ضز[ 13 ]. زض ا ٤ ا تحم ٥ اك زاز ب ٢ طث ط ثا 89 قاطوت زض عا ٣ ز ض ظ اب ٣ فت ؾب ث ن ض زاز ب ٢ تابث ٣٤ زاز اب ٢ تطو ٥ ج ٣ )ت ف ٥ م ٣ ( ثطضؾ ٣ قس. اب ٣ وا اظ زاز اب ٢ تبث ٣٤ ثطا ٢ تر ٥ اؾتفبز ٣ ق ز لج اظ اط وابض ث اظ F Leamer ثطا ٢ تكار ٥ م ا ؿ ض حا ثطا ضز ٥ بظ اؾت. ا ط ت ٥ د اظ ثط اؾتفبز اظ ض زاز ب ٢ ت ف ٥ م ٣ ثبقس تر ٥ س ثب ض زاز اب ٢ ت ف ٥ م ٣ ا دب ٣ ق ز ا ط ت ٥ د اظ ثط اؾتفبز اظ ض زاز ااب ٢ تاابث ٣٤ ثاا ز زض ازا اا واابض اظ اظ بؾ ثطا ٢ تكر ٥ م تأث ٥ طا ثبثت ٤ ب تهبزف ٣ ث ز ا اؾتفبز ذ ا س قس ثس ٤ ن ض F Leamer مساض وا ا اط ث زؾت ا س اظ F بض ث ٥ كتط ثبقس ٤ ب ث فجبض ز ٤ ط ا ط احت ب اظ وا چىتط اظ 0/05 ثبقس ثب ٤ س اظ ض زاز ب ٢ تبث ٣٤ اؾتفبز و ا ٥ زض غ ٥ ط ا ٤ نا ض اظ ض زاز اب ٢ تطو ٥ جا ٣ )ت ف ٥ ما ٣ ( اؾتفبز ٣ ب ٥٤. چ ب چ تب ٤ ح اظ اظ ض زاز ب ٢ تبث ٣٤ ضا كب ز س تق ٥ ا ٥ اؾاتفبز اظ ض تاأث ٥ طا F Leamer اؾتفبز زض ازا ثطا ٢ ثبثات ٤ اب تاأث ٥ طا تهبزف ٣ اظ بؾ ا دب ٥ ٣ اطز. چ ب چا ا ابض اظ حبؾج قاس ثعض تاط اظ ا ٤ ن ض اظ ض تأث ٥ طا 2 k زض غ ٥ ط ا ٤ ن ض اظ ض تأث ٥ طا ٣ و ٥. 6. نحوه هحاسبه هتغيزهای پژوهص: ابض ثبقاس زض ثبثت اؾتفبز ٣ قا ز تهبزف ٣ اؾتفبز ض ٤ ؿه التهبز ٢ اظ عط ٤ ك طخ ضقس ت ٥ س بذب م 22 زاذ اا ٣ (GDP) ااطخ ضقااس فااط قااطوت ا ساظ ٥ ط ٢ ٣ ق ز. و اض ٤ ب ؽ ٥ ب طخ ضقس ت ٥ اس بذب م زاذ ٣ طخ ضقس فاط قاطوت فاسز ٢ ث زؾت ٣ ز س و ث ٥ ب ط ض ٤ ؿاه التهابز ٢ اؾات. ض ٤ ؿه التهبز ٢ ث ٥ ب ط ا ٤ ؿ اؾت و چ ا ضقس فط قطوت ت بؾت ثب طخ ضقس GDP تغ ٥٥ اط ٣ و س. ض ٤ ؿه ثبظاض ٥ اع اظ عط ٤ اك و اض ٤ اب ؽ ٥ اب ل ٥ ت ثبظاض ؾ ب قطوت ٥ ب ٥ ل ٥ ت ثبظاض ؾا ب 50 قطوت ثطتط ا اساظ ٥ اط ٢ ا ٣ قا ز. ت ٥ دا ا ٤ ا حبؾج كب ز س ا ٤ ا ؿ اؾات وا چ ا ل ٥ ات ؾا ب قاطوت ت بؾات ثاب ل ٥ ات ؾا ب 50 قطوت ثطتط زچبض ؾب ٣ ق ز[ 15 ]. زض ا ٤ ا تحم ٥ اك اؾاتطاتػ ٢ قاطوت زضلب ات ز اؾتطاتػ ٢ ضقس ماس ٣ ٤ زض ؾاط طفتا ا ٣ قا ز. 22. Gross Domestic Product 20. Times Series 21. Cross-Section

15 60/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 ق ٥ بض ب ٢ ضز اؾتفبز ثطا ٢ ا ساظ ٥ ط ٢ ضقس قطوت فجبضت س اظ: 1- ضقس فط 2- ضقس زاضا ٤ ا ٣ اب 3- ضقس ثب م. مس ٣ ٤ قطوت ٥ ع ث ب ٥ ت زاضا ٣٤ ب ٢ قطوت ثؿت ٣ زاضز طچ لسض خا ز ٢ ماس ٤ اب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ و تب س قاطوت ث ٥ كاتط ثبقاس مس ٣ ٤ ا ٥ ع ث ٥ كتط ٣ ق ز ا جت ثب ٤ س ت خا واطز و ب ٥ ت زاضا ٣٤ ب ٢ ٤ ه قطوت ثا ا ؿ فقب ٥ ات اؾتطاتػ ٢ ا ثؿت ٣ زاضز[ 12 ]. رؿت ٥ ق ٥ بض ثطا ٢ ا ساظ ٥ ط ٢ اؾتطاتػ ٢ قطوت ضقس فط قطوت اؾت. ٥ عا ضقاس فاط ثاطا ٢ قطوت اب ٢ ا ضز ؾاط زض ز ض ظ اب ٣ طث عا ثا ن ض ؾب حبؾج ذ ا س قس. ق ٥ ابض ز ضقاس زاضا ٣٤ ب ٢ قطوت اؾت و ا ٤ ق ٥ بض ٥ ع ث نا ض ؾب حبؾج ذ ا س قس. پتب ؿ ٥ ٤ اب ت ا اب ٣٤ ضقاس قطوت ؾ ٥ ق ٥ ابض ٢ اؾات وا اظ عط ٤ اك تمؿا ٥ اضظ ثبظاض زاضا ٣٤ ب ٢ قاطوت )وا اظ عط ٤ اك اضظ ثبظاض ؾ ب قاطوت ثقاال اضظ زفتاط ٢ ثاس ٣ اب ا ساظ ٥ اط ٢ ا ٣ قا ز( ثاط اضظ زفتاط ٢ زاضا ٤ ا ٣ اب ا ساظ ٥ ط ٢ ٣ ق ز. ؾ ٥ بؾت مس ٣ ٤ ٥ اع اظ عط ٤ اك تمؿ ٥ ٥ ب ٥ خ ز ٢ ماس ؾاط ب ٤ اصاض ٢ اب ٢ و تب س ثط و زاضا ٣٤ ب حبؾج ٣ ق ز. زض ا ٤ ا پػ ف ثطا ٢ و ٣ وطز ؾبذتبض ؾاط ب ٤ اظ حبنا تمؿ ٥ ٥ ب ٥ ثس ٣ اب ٢ قاطوت ثاط اضظ زفتاط ٢ زاضا ٣٤ ب اؾتفبز قس اؾت[ 15 ]. ثطا ٢ حبؾج تغ ٥ ط ب ٢ اثؿت پػ ف) ق ٥ بض اب ٢ ف ىطز قطوت( اظ ض اثظ ظ ٤ ط اؾتفبز قس اؾت. خط ٤ ب مس ٢ اظاز ٥ ع ثس ٤ حبؾج ٣ ق ز: EBIT :ؾ ز لج اظ ث ط ب ٥ ب Tax : ب ٥ ب پطزاذت ٣ قطوت t ف ٥ بت ٣ زض ز ض :ؾط ب ٤ OperatingCapital t t 1 ز ضt-1 OperatingCapital ؾاااط ب ٤ ف ٥ ااابت ٣ زض 7. فزضيههای پژوهص فط ا ٥ انا ٣ : ثا ٥ ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ اؾاتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثاب ف ىاطز قاطوت ضاثغا ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 1٣ : ثا ٥ ض ٤ ؿاه حا ٥ ظ ثاب ف ىاطز قطوت ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 1-1٣ : ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ ثب خط ٤ ب مس اظاز طؾ ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 2-1٣ : ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 2٣ : ث ٥ اؾتطاتػ ٢ قطوت ثاب ف ىاطز قطوت ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 1-2٣ : ث ٥ اؾتطاتػ ٢ قطوت ثب خط ٤ اب مس اظاز طؾ ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 2-2٣ : ث ٥ اؾتطاتػ ٢ قاطوت ثاب اطخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغا ق ا ٣ زاض ٢ خا ز زاضز. فط ٥ فطف 3٣ : ث ٥ ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ثاب ف ىاطز قطوت ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 1-3٣ : ث ٥ ؾبذتبض ؾاط ب ٤ ثاب خط ٤ اب مس اظاز طؾ ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. فط ٥ فطف 2-3٣ : ث ٥ ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثب طخ ثبظز FCF NOPAT Investment حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. t t t FCF EBIT Tax ( OperatingCapital t OperatingCapitalt 1)

16 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /61 8. جاهعه آهاری خب ق ا بض ٢ ا ٤ پػ ف قاطوت اب ٢ پص ٤ طفتا قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت اطا زض ل اط ظ اب ٣ ؾب 1381 تب ؾب 1387 اؾت. 9. روش نوونهگيزی و تعداد نوونه 23 ثطا ٢ تق ٥٥ ا بض ٢ اظ ض غطثب )حاص ؾ ٥ ؿات بت ٥ ه( اؾاتفبز قاس اؾات. ا ٤ ا ٤ ػ ا ٣ اب فجبضت س اظ: )1 لج اظ ؾاب 1381 زض ثا ضؼ ا ضاق ث ابزاض ت طا حض ض زاقت ثبق س. )2 زض ذال ز ض ظ ب ٣ تحم ٥ ك ت لاش قب ا ؾ ب ا ب ث ٥ ف اظ ؾ ب جبقس. ثس ٤ ؾ ض و ل ٥ ت ؾ ب ا ب قىؽ و س الق ٥ ت ثبقس. )3 ث ؾ ض افعا ٤ ف لبث ٥ ت مب ٤ ؿ ؾاب اب ٣ ا ب ت ٣ ث 29 اؾف س ثبقس. )4 خع قطوت ب ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ ٥ ع ٤ ا اؾغ ط ٢ ب ٣ جبق س. )5 و ٥ زاز اب ٢ ا ضز ٥ ابظ تحم ٥ اك ثاطا ٢ ا قطوت ب زض ع ٣ ل ط ظ ب ٣ ٤ بز قس خ ز ثبقس. تقساز ا تربث ٣ ثط اؾابؼ ٤ ػ ا ٣ اب ٢ ثاب قب 89 قطوت اؾت. 11. نحوه جوع آوری اطالعات زض ا ٤ ا پاػ ف ثاطا ٢ تاس ٤ جاب ٣ ؾاط ٢ فب ٥ اؾبؾ ٣ ؿ تحم ٥ ك اظ بث ت ٥ فبضؾ ٣ خاا ز زض وتبثرب اا ااب پب ٤ ااب ااب ٢ اعالفاابت ٣ ا ىتط ٥ ى ٣ اؾتفبز قاس اؾات. چ ا ٥ زاز اب ٢ ضز ٥ بظ اظ عط ٤ ك ثب ه ب ٢ اعالفبت ٣ ب س ط افعاض تاسث ٥ ط پاطزاظ نا ض اب ٢ اب ٣ حؿبثطؾا ٣ قاس قطوت ب ٢ ضز ثطضؾا ٣ خ ا ا ض ٢ قاس اؾات. زاز ب ٢ ضز ٥ بظ طث ط ث ت ٥ س بذب م زاذ ٣ ٥ ع 24 اظ ؾب ٤ ت ثب ه طوع ٢ اؾترطاج قس اؾت. 11. يافتههای پژوهص زض ضاؾتب ٢ تدع ٤ تح ٥ ا زاز اب ٤ اه فط ا ٥ ان ٣ قف فط ٥ فطف ٣ تس ٤ قس اضتجبط ثا ٥ تغ ٥ ط ااب ٢ ؿااتم تغ ٥ ط ااب ٢ اثؿاات زض لب اات ض طؾ ٥ ب ٢ ته تغ ٥ ط چ س تغ ٥ ط ثطضؾا ٣ قاس اؾت و تب ٤ ح حبن اظ ا ب ث قطح ظ ٤ ط اؾت: نتايج آسهوى فزضيه فزعی اول- هدل ضواره 1-1 س اضاه قس ثطا ٢ اظ فط ٥ فطف ٣ ا ) س ق بض 1-1( فجبض اؾت اظ: FCFPERSHARE i,t =b 0 +b 1 ECONBETA i,t +b 2 MBETA i,t + e i,t )1-1( زض ا ٤ س زاض ٤ : ECONBETA :ض ٤ ؿه التهبز ٢ MBETA :ض ٤ ؿه ثبظاض FCFPERSHARE :خط ٤ ب مس اظاز طؾ. ب و زض بض ق بض 1 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ و تط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و ث ٥ ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثابظاض ثاب خط ٤ ب مس ٢ اظاز ط ؾ ضاثغا ق ا ٣ زاض ٢ خا ز زاضز. چ ااا ٥ اااط ٤ ت تق ٥ ااا ٥ تقاااس ٤ قاااس ) 2 (Adjusted R ثطاثط ثب 0/25 اؾت و ز ت ثط ا ٤ ا Criteria Filtering

17 62/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 زض مب ٤ ؿ ثاب پاػ ف چبؾا ؼ ا ؿا ) 2007 ( ٣ ت ا فت و ت ٥ د پػ ف حب ط غبثك ثب ت ٥ د پػ ف ا بؾت. چبؾ ؼ ا ؿ زض پاػ ف ذا ز ث ا ٤ ت ٥ د ضؾا ٥ س س وا ضاثغا ثجتا ٣ ثا ٥ ض ٤ ؿاه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثبظاض ثب خط ٤ ب مس ٢ اظاز ط ؾا خ ز زاضز. زض مب ٤ ؿ ثاب پاػ ف اب ٢ زاذ ا ٣ ٥ اع پػ ك ٣ ٤ بفت كس و ث ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ اب ض ٤ ؿاه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثبظاض ثب خط ٤ ب مس ٢ اظاز ط ؾا ثپطزاظز. زاضز و 25 زضنس اظ تغ ٥٥ اطا تغ ٥ اط اثؿات ت ؾاظ تغ ٥ ط ب ٢ ؿتم ت ٥ ح زاز ٣ ق ز. زض ا ٤ ا ز ض ظ اب ٣ ض ٤ ؿاه التهابز ٢ ض ٤ ؿاه ثابظاض ؾا ب ثاب اع ٥ اب 95 زضناس ق ابزاض ث ز اس زاضا ٢ اضتجابع ٣ ثجت ثب خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ ث ز س. مساض ا بض ز ضث ٥ اتؿ ٥ ع ثطاثط ثب 1/86 اؾت و ث ٥ ب ط جا ز ذا ز جؿات ٣ زض مابز ٤ ط پؿا ب س )Residual( اؾت. نگاره ضواره 1- نتايج آسهوى فزضيه فزعی اول هدل ضواره 1-1 تغ ٥ ط ط ٤ ت ا بض t احت ب 0/ / 8 فطو اظ جسأ 0/0024 3/ 04 5/ 37 ض ٤ ؿه التهبز ٢ 0/00 4/ / 4 ض ٤ ؿه ثبظاض 0/25 تقس ٤ قسR2 18/37 F 0/00 Prob F 1/86 ز ضث ٥ - اتؿ نتايج آسهوى فزضيه فزعی اول- هدل ضواره 2-1 س اضاه قس ثطا ٢ اظ فط ٥ فطف ٣ ا ) س ق بض 2-1( فجبض اؾت اظ: RETONEQ i,t = b 0 + b 1 ECONBETA i,t + b 2 MBETA i,t +e i,t ) 2-1( زض ا ٤ س زاض ٤ : RETONEQ : طخ ثبظز حم ق نابحجب ؾا ب ثم ٥ تغ ٥ ط ب ب س س 1-1 اؾت. ب و زض بض ق بض 2 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ و تط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و ث ٥ ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثابظاض ثاب طخ ثبظز حما ق نابحجب ؾا ب ضاثغا ق ا ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. چ ااا ٥ اااط ٤ ت تق ٥ ااا ٥ تقاااس ٤ قاااس ) ثطاثط ثب 0/22 اؾت و ز ت ثاط ( ا ٤ زاضز و 22 زضنس اظ تغ ٥٥ طا تغ ٥ ط اثؿت ت ؾظ تغ ٥ ط ب ٢ ؿتم ت ٥ ح زاز ٣ ق ز. زض ا ٤ ا ز ض ظ اب ٣ ض ٤ ؿاه التهابز ٢ ض ٤ ؿاه ثابظاض ؾا ب ثاب اع ٥ اب 95 زضناس ق ابزاض ث ز اس زاضا ٢ اضتجابع ٣ ثجت ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ث ز س.

18 ٣ ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /63 نگاره ضواره 2- نتايج آسهوى فزضيه فزعی اول هدل ضواره 2-1 تغ ٥ ط ط ٤ ت ا بض t احت ب 0/00 37/ 86 0/ 24 فطو اظ جسأ 0/00 5/ 81 0/ 0024 ض ٤ ؿه التهبز ٢ 0/00 4/ 37 0/ 077 ض ٤ ؿه ثبظاض 0/22 تقس ٤ قس R 2 45/94 F 0/00 Prob F 1/57 ز ضث ٥ - اتؿ مساض ا بض ز ضث ٥ اتؿ ٥ ع ثطاثط ثب 1/56 اؾت و ث ٥ ب ط فاس ذا ز جؿات ٣ زض مابز ٤ ط پؿا ب س اؾت. زض مب ٤ ؿ ثب پػ ف چبؾ ؼ ا ؿا ) 2007 ( ٣ ت ا فت و ت ٥ د پػ ف حب ط اظ ؾاط ضاثغا ٥ ب ض ٤ ؿه التهبز ٢ ثبظز حما ق نابحجب ؾا ب تضبز ثب ت ٥ د پػ ف ا بؾت. چبؾ ؼ ا ؿ زض پػ ف ذ ز ث ا ٤ ت ٥ د ضؾ ٥ س س و ضاثغ قى ؾ ٣ ث ٥ ض ٤ ؿه التهبز ٢ ثب ثابظز حما ق نابحجب ؾا ب خ ز زاضز ز ٥ چ ٥ تضبز ٢ ٣ ت ا س بق ٣ اظ ا ٤ ثبقس و ٥ ب ت ٥ اس بذاب م زاذ ا ٣ ا ٤ اطا ٥ اعا فط قطوت ب ٢ ث ضؾ ٣ )و ث ف ا ق ٥ بض ا اساظ ٥ ط ٢ ض ٤ ؿه التهبز ٢ اؾت( اضتجبط كره ٣ خ ز ساضز. ز ٥ ان ٣ ا ٤ فس اضتجبط ٣ ت ا س بقا ٣ اظ ا ٤ ؿ ثبقس و زض ا ٤ طا ٥ عا زضذ ض ت خ ٣ اظ ت ٥ س بذب م زاذ ٣ ث بث ظ ٤ طظ ٥ ا ٣ اظ خ ا فت طث ط ٣ ق ز ٣ زض ضز خ ز ضاثغ ثجت ٥ ب ض ٤ ؿه ثابظاض ثاب ثابظز حما ق نابحجب ؾا ب غابثك ثاب ت ٥ دا پاػ ف ا بؾات. زض مب ٤ ؿا ثاب پػ ف ب ٢ زاذ ٣ ٥ ع پػ ك ٣ ٤ بفات كاس وا ثا ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ ب ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثبظاض ثاب ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ثپاطزاظز ا ٣ تاب ٤ ح ا ٤ ا پػ ف ثب تاب ٤ ح پاػ ف ثابلطظاز ) 1384 ( ٤ ىؿاب اؾت. ثبلطظاز زض پػ ف ذ ز ث ا ٤ ت ٥ دا ضؾا ٥ س ث ز و ث ٥ ض ٤ ؿه ؾ ٥ ؿت بت ٥ ه ثابظز ؾا ب ضاثغا ذغ ٣ ثجت خ ز زاضز. نتايج آسهوى فزضيه فزعی دوم- هدل ضواره 1-2 س اضاه قس ثطا ٢ اظ فط ٥ فطف ٣ ز ) س ق بض 1-2( فجبض اؾت اظ: FCFPERSHARE i,t = b 0 + b 1 SALESGR i,t + b 2 ASSETGR i,t +b 3 GRPOTEN i,t +b 4 LIQRAT i,t +e i,t )1-2( زض ا ٤ س زاض ٤ : :SALESGR ضقس فط :ASSETGR ضقس زاض ٤ :GRPOTEN ضقس ثب م :LIQRAT ؿجت ماس ٣ ٤. تغ ٥ اط اثؿات ا خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ اؾت. ب و زض بض ق بض 3 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ ث ٥ كتط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و فطو H 0 ٣ ق ز. ثب اع ٥ ب 95 زضنس پص ٤ طفتا صا ٣ ت ا چ ٥ ت ٥ د ٥ ط ٢ واطز وا ثا ٥ ضقاس فط ضقس زاضا ٣٤ پتب ؿ ٥ ضقس ؿجت ماس ٣ ٤

19 64/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 قطوت ثب خط ٤ ب مس ٢ اظاز ط ؾ ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز ساضز. زض ا ٤ ز ض ظ ب ٣ ضقاس فاط ضقاس زاضا ٤ ا ٣ پتب ؿ ٥ ضقس ؿجت مس ٣ ٤ زض ؾغح اع ٥ اب 95 زضنس ق بزاض ٥ ؿت. زض مب ٤ ؿ ثب پػ ف چبؾا ؼ ا ؿا ) 2007 ( ا ٣ تا ا فات وا ت ٥ دا پاػ ف حب ط غبثك ثب ت ٥ د پػ ف ا بؾت. ا اب ثا ا ٤ ا ت ٥ د ضؾ ٥ س س وا ثا ٥ ضقاس فاط ضقاس زاضا ٤ ا ٣ پتب ؿ ٥ ضقس ؿاجت ماس ٣ ٤ قاطوت ثاب خط ٤ اب مس ٢ اظاز ط ؾ ضاثغ خ ز ساضز. زض ا ٤ ظ ٥ ا ت ٥ د پػ ف و ٥ ىبضا ) 1998 ( ث ٥ اب ط ضاثغا ف ٣ ٥ ب ؿجت مس ٣ ٤ خط ٤ ب مس اظاز ط ؾا ث ز. زض مب ٤ ؿ ثب پػ ف اب ٢ زاذ ا ٣ ٥ اع پػ كا ٣ ٤ بفت كس و ث ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ ب ضقس فط ضقس زاضا ٣٤ پتب ؿ ٥ ضقاس ؿاجت ماس ٣ ٤ قاطوت ثاب خط ٤ ب مس ٢ اظاز ط ؾ ثپطزاظز. نگاره ضواره تغ ٥ ط فطو اظ جسأ ضقس فط ضقس زاضاه ٣ ضقس ثب م ؿجت مس ٣ ٤ 3- نتايج آسهوى فزضيه فزعی دوم هدل ضواره 1-2 ط ٤ ت -1039/7 ا بض t -3/73 احت ب 0/0002 0/108 0/576 0/102 0/749 1/60-0/56 1/63 0/32 0/102 1/41 0/ /86-22/61 4/53 48/4 R 2 تقس ٤ قس F Prob F ز ضث ٥ - اتؿ 1/605 نتايج آسهوى فزضيه فزعی دوم- هدل ضواره 2-2 س اضاه قس ثطا ٢ اظ فط ٥ فطف ٣ ز ) س ق بض 2-2( فجبض اؾت اظ: RETONEQ i,t = b 0 + b 1 SALESGR i,t + b 2 ASSETGR i,t +b 3 GRPOTEN i,t +b 4 LIQRAT i,t +e i,t )2-2( زض ا ٤ س : :RETONEQ طخ ثابظز حما ق نابحجب ؾا ب ث ز ثم ٥ تغ ٥ ط ب ب س س ق بض 1-2 اؾت. ب و زض بض ق بض 4 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ ث ٥ كتط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و فطو ٣ ق ز. H 0 ثب اع ٥ ب 95 زضنس پص ٤ طفتا صا ٣ ت ا چ ٥ ت ٥ د ٥ ط ٢ واطز وا ثا ٥ ضقاس فط ضقس زاضا ٣٤ پتب ؿ ٥ ضقس ؿجت ماس ٣ ٤ قطوت ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ق ا ٣ زاض ٢ خ ز ساضز ا ب اظ ا دب ٣٤ و كب س ٣ ق ز طا ٤ ت ضقس فط پتب ؿ ٥ ضقاس ثاب اع ٥ اب 95 زضنس ق بزاض ث ز زاضا ٢ اضتجبع ٣ ثجت ثب طخ ثابظز حم ق نبحجب ؾ ب ؿت س زض ضقس زاضا ٤ ا ٣ ٥ ع ثب اع ٥ ب 95 زضنس ق ابزاض ثا ز زاضا ٢ اضتجابط قى ؾ ٣ ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب اؾت. صا ا ٤ ضاثغ ٥ بظ س تهط ٤ ح زل ٥ متط ٢ اؾت و ا ٣ ت ا اس

20 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /65 زض پػ ف ز ٤ ط ٢ ضز ت خ لطاض ٥ طز. زض مب ٤ ؿا ثب پػ ف چبؾ ؼ ا ؿ ) 2007 ( ٣ ت ا فت وا ت ٥ دا پاػ ف حب اط غابثك ثاب ت ٥ دا پاػ ف ا بؾت. ا ب ثا ا ٤ ا ت ٥ دا ضؾا ٥ س س وا ثا ٥ ضقاس فط ضقس زاضا ٣٤ پتب ؿ ٥ ضقس ؿجت ماس ٣ ٤ قطوت ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ خ ز ساضز. زض مب ٤ ؿ ثب پػ ف ب ٢ زاذ ٣ ٥ ع پػ كا ٣ ٤ بفت كس و ث ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ ب ضقس فط ضقس زاضا ٣٤ پتب ؿ ٥ ضقاس ؿاجت ماس ٣ ٤ قاطوت ثاب ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ثپطزاظز ا ٣ زض پاػ ف زضذك س زقت 1382(٣ ( خ ز ضاثغ ق ا ٣ زاض ٥ اب ؿجت اضظ زفتط ٢ ث اضظ ثابظاض ؾا ب ) قىا ؼ ضقس ثب م ( ثبظز ؾ ب تأ ٥٤ س قس. نگاره ضواره تغ ٥ ط فطو اظ جسأ ضقس فط ضقس زاضاه ٣ ضقس ثب م ؿجت مس ٣ ٤ 4- نتايج آسهوى فزضيه فزعی دوم هدل ضواره 2-2 ط ٤ ت 0/25 ا بض t 6/19 احت ب 0/00 0/00 0/00 0/00 0/9678 8/4-4/13 4/85-0/04 0/15 1/91 0/106 0/202-0/004 0/005-0/002 R 2 تقس ٤ قس ز ضث ٥ F Prob F اتؿ 2/4676 نتايج آسهوى فزضيه فزعی سوم- هدل ضواره 1-3 اس اضاهاا قاس ثااطا ٢ اظ ا فط اا ٥ فطفاا ٣ ؾ ) س ق بض 1-3( فجبض اؾت اظ: FCFPERSHARE i,t = b 0 + b 1 DEBTRAT i,t +e i,t )1-3( زض ا ٤ س : :FCFPERSHARE ؿجت ثس ٣ :DEBTRAT خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ اؾت. ب و زض بض ق بض 5 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ و تط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و فطو H 0 ثب اع ٥ ب 95 زضنس ضز قاس فاطو راب ش ا ثاب اع ٥ اب 95 زضناس پص ٤ طفتا ٣ ق ز. چ ٥ ط ٤ ت تق ٥٥ ( اؾت و ز ت ثط ا ٤ زاضز و 11 زضنس اظ تغ ٥٥ اطا تغ ٥ ط اثؿت ت ؾظ تغ ٥ ط ؿتم ت ٥ ح زاز ٣ ق ز. زض ا ٤ ز ض ظ ب ٣ ؿجت ثس ٣ ثب اع ٥ ب 95 زضناس ق بزاض ث ز زاضا ٢ اضتجبع ٣ قىا ؼ ثاب خط ٤ اب ماس اظاز ط ؾ اؾت. مساض ا بض ز ضث ٥ اتؿ ٥ اع ثطاثاط ثاب 1/6030 اؾت و ث ٥ ب ط فس ذ ز جؿت ٣ اؾت. زض مب ٤ ؿ ثب پػ ف چبؾ ؼ ا ؿا ) 2007 ( تاب ٤ ح پاػ ف حب ط غبثك ثب ت ٥ د پػ ف ا بؾت. زض مب ٤ ؿ ثاب پػ ف ب ٢ زاذ ٣ ٥ ع پػ ك ٣ ٤ بفت كاس وا ثا ثطضؾ ٣ ضاثغ ٥ ب ؿجت ثس ٣ ثب خط ٤ ب مس اظاز اط ؾ ثپطزاظز. ) ثطاثط ثاب 0/11

21 66/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 نگاره ضواره تغ ٥ ط فطو اظ جسأ ؿجت ثس ٣ 5- نتايج آسهوى فزضيه فزعی سوم هدل ضواره 1-3 ط ٤ ت -635/53 ا بض t -2/15 احت ب 0/032 0/04-2/056 0/11 4/21 0/04-451/9 R 2 F Prob F ز ضث ٥ - اتؿ 1/6030 نتايج آسهوى فزضيه فزعی سوم- هدل ضواره 3-2 اس اضاهاا قاس ثااطا ٢ اظ ا فط اا ٥ فطفاا ٣ ؾ ) س ق بض 2-3 ( فجبض اؾت اظ: RETONEQ i,t = b 0 + b 1 DEBTRAT i,t +e i,t )2-3( زض ا ٤ س : :DEBTRAT ؿجت ثاس ٣ RETONEQ : اطخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب اؾت. ب و زض بض ق بض 6 كب س ٣ ق ز ثب ت خ ث ماساض احت اب F زض ز ض ا ضز ثطضؾا ٣ مساض احت ب ض طؾ ٥ ث ٥ كتط اظ %5 اؾت وا ث ٥ اب ط ا ٤ اؾت و فطو ٣ ق ز. H 0 ثب اع ٥ ب 95 زضنس پص ٤ طفتا صا ٣ ت ا چ ٥ ت ٥ د ٥ ط ٢ وطز و ثا ٥ ؿاجت ثس ٣ قطوت ثب طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ق ا ٣ زاض ٢ خا ز اساضز. زض مب ٤ ؿا ثاب پاػ ف چبؾ ؼ ا ؿ ) 2007 ( پاػ ف فط ب اسظ) 2001 ( تب ٤ ح پػ ف حب ط تضبز ثب ت ٥ د پػ ف ا بؾت. چبؾ ؼ ا ؿ ث ا ٤ ت ٥ د ضؾ ٥ س ث ز س و ضاثغا ق ٣ زاض قى ؾ ٣ ٥ ب ؿجت ثس ٣ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب خ ز زاضز ٣ فط ب سظ ث ا ٤ ا ت ٥ دا ضؾ ٥ س ث ز و خ ت ضاثغ ٥ ب ؿجت ثس ٣ ثابظز حم ق نبحجب ؾ ب ثجت ؿاتم ٥ اؾات. خا ز تضبز ٥ ب تب ٤ ح پػ ف حب ط ثب پػ ف ب ٢ كبث ذابضخ ٣ ا ٣ ت ا اس بقا ٣ اظ حاس ز ثا ز ؾابذتبض ؾط ب ٤ زض ا ٤ طا ثبقاس. زض مب ٤ ؿا ثاب پاػ ف اب ٢ زاذ ٣ ت ٥ د پػ ف حب ط غبثك ثب ت ٥ د پاػ ف اح س 1380(٢ ( اؾت. ٢ ٥ ع زض پػ ف ذ ز ث ا ٤ ا ت ٥ د ضؾ ٥ س ثا ز وا ثا ٥ ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ثابظز حم ق نبحجب ؾ ب ضاثغ ق ٣ زاض ٢ خ ز ساضز. نگاره ضواره 6- نتايج آسهوى فزضيه فزعی سوم هدل ضواره 2 تغ ٥ ط ط ٤ ت ا بض t احت ب 0/0001 3/9237 فطو اظ جسأ 0/26 0/3629 0/91 ؿجت ثس ٣ 0/068 0/05 0/8556 R 2 F 0/3553 2/44 Prob F ز ضث ٥ - اتؿ

22 ف تأث ٥ ط ض ٤ ؿه ح ٥ ظ اؾتطاتػ ٢ قطوت ؾبذتبض ؾط ب ٤ ثط ف ىطز قطوت ب ٢ پص ٤ طفت قس زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا /67 ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ؾؿب ب ٣ ؾط ب ٤ صاض ٢ ؾط ب ٤ صاضا فطز ٢ ال ق ز. 13. پيطنهادهای ناضی اس پژوهص 1. ثب ت خ ث خ ز ضاثغا ثجات ؿاتم ٥ ثا ٥ ف ا ض ٤ ؿه ح ٥ ظ)ض ٤ ؿه التهبز ٢ ض ٤ ؿه ثبظاض( ثب ق ٥ بض ب ٢ ف ىطز قطوت اب)خط ٤ اب ماس اظاز اط ؾ طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ( ث ز ات 12. نتيجه گيزی زؾتطؾا ٣ ثا حاساوثط ثابظز اس غ ا ة ض ب ٤ ت ثرك ٣ ثطا ٢ ط ؾط ب ٤ صاض اؾات ا اط ظ ط ؾط ب ٤ صاض ثب ت خ ث الن ب ق ٥ بض ب ٢ ذا ز السا ث ؾط ب ٤ صاض ٢ زض ا اؿ ا ضاق ث بزاض ٣ ب ٤ س. ٤ ى ٣ اظ ا ٤ ق ٥ بض ب ت خ ثا قابذم اب ٢ ف ىاطز قطوت بؾت ا ب اظ ا دب و ف ىطز قاطوت تحات تأث ٥ ط ف ا ب ٣ اؾت صا ثطضؾ ٣ ا ٤ ف ا اضتجابط ا اب ثاب ف ىاطز قاطوت اط ض ٢ ثا ؾاط ٣ ضؾس. تب ٤ ح حبن اظ پػ ف ا دب قس حبو ٣ اظ ا اؾت و ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ خط ٤ ب ماس اظاز اط ؾ ث ٥ ض ٤ ؿه ح ٥ ظ طخ ثبظز حم ق نابحجب ؾ ب ث ٥ ؾبذتبض ؾط ب ٤ خط ٤ ب مس اظاز ط ؾ اضتجبط ق ٣ زاض ٢ خ ز زاضز. تب ٤ ح حبن اظ اظ فط ٥ ب ٢ فطف ٣ كب ز س ٠ ا ٤ ؿت س و زض ٥ اب ف ا ض ٤ ؿه حا ٥ ظ اؾاتطاتػ ٢ قاطوت ؾابذتبض ؾااط ب ٤ حاا ٥ ظ مااف ث ٥ كااتط ٢ زض اثط ااصاض ٢ ثااط قابذم اب ٢ ف ىاطز قاطوت اب زاضز. اصا ا ٤ دابز ح ٥ غ ٣ ا ثطا ٢ ا دب ؾط ب ٤ صاض ٢ ب ٢ غ ائ اظ ؽاب ٤ ش انا ٣ زؾات ا اسضوبضا التهابز ٢ وكا ض حؿ ة ٣ ق ز. چ ٥ زض ا ٤ ا پاػ ف ض اثاظ ٥ ب اؾتطاتػ ٢ قطوت ثب خط ٤ ب مس اظاز اط ؾا طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾ ب ضز قس. ؾؤا اؾبؾا ٣ و ٣ ت ا غاطح واطز ا ٤ ا اؾات وا : ا ٤ اب القاب اؾتطاتػ ٢ قطوت تأث ٥ ط ٢ ثط ف ىطز ا ساضز تاب ٤ ح حبنا اظ ا ٤ ا پاػ ف ا ٣ ت ا اس ا ضز اؾا تفبز ؾ ٥ بؾاات صاضا ااب ٣ التهاابز ٢ وكاا ض تهاا ٥ ٥ ط س ب ثبظاض ؾط ب ٤ قطوت ب ٢ پص ٤ طفتا قاس زض چ ا ٥ ؾابظ ب ثا ضؼ ا ضاق ث ابزاض پ ٥ كا بز ٣ ق ز تب قاطا ٤ ظ حا ٥ ظ بؾات ضا ثاطا ٢ ا داب ؾااط ب ٤ ااصاض ٢ ااب ٢ ؾاا ب ساضا قااطوت ااب ٢ ؾط ب ٤ صاض ٢ ثب ض ٤ ؿه و تط فطا ا ض س. 2. ثب ت خ ث ا ٤ و ضاثغ ث ٥ ؿاجت ثاس ٣ )ثا ف ا ق ٥ ابض ؾابذتبض ؾاط ب ٤ ( اطخ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب ) ث ف ا ق ٥ ابض ف ىاطز قاطوت( ضز قس ثب زض ؾا ط ا ط فت ا ٤ ا ىتا وا ض ا ثغا ٥ اب ؾبذتبض ؾط ب ٤ طخ ثبظز حم ق نبحجب ؾا ب زض پػ ف ب ٢ ا دب قس اظ ؾ ٢ قا ٥ طظاز اح اس ٢ ٥ ع ضز قس اؾت زض حب ٣ و زض اوثط پاػ ف اب ٢ ذبضخ ٣ ا دب قس زض ا ٤ ظ ٥ ) پػ ف چبؾ ؼ ا ؿ پػ ف فط ب سظ غ ٥ ط ( ث ض اثاظ ق ا ٣ زاض ٢ ٥ ب ؾبذتبض ؾاط ب ٤ اطخ ثابظز حما ق نابحجب ؾاا ب زؾاات ٤ بفتاا ا ااس ااصا ااط ض ٢ اؾاات تااب پػ ف ب ٢ ث ٥ كتط ٢ زض ظ ٥ وكش ف ج ز ضاثغا ق ٣ زاض ٥ ب ؾابذتبض ؾاط ب ٤ اطخ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب زض ا ٤ طا ا داب قا ز. ٤ ىا ٣ اظ ز ٤ ا فس ضاثغ ٥ ب ؾبذتبض ؾط ب ٤ اطخ ثابظز حما ق نبحجب ؾ ب زض ا ٤ طا ٣ ت ا س بقا ٣ اظ اطخ اب ٢ تفب ب ٥ بت ٣ قبف ٥ ت ب ٢ ب ٥ بت ٣ ثبقس. چ ا ٥

23 68/ پػ ف ب ٢ حؿبثساض ٢ ب ٣ ؾب چ بض ق بض ؾ ق بض پ ٥ بپ ٣ )13( پب ٥٤ ع 1391 حس ز ث ز ؾبذتبض ؾط ب ٤ زض ا ٤ اطا ) ا ؿ ثا ز 2. ث حبػ زض ؾاط اطفت ز ض ظ اب ٣ ذابل ا تكبض ؾ ب تبظ ؾ ب ذعا ا ا ضاق لط ا ( ٥ اع ٣ ت ا س ز ٥ ز ٤ ط ٢ ثط ا ٤ ا ط ثبقس. 14. پيطنهاد بزای پژوهصهای آتی 1. پ ٥ ك بز ٣ ق ز پػ ف ب ٢ ز ٤ ط ٢ زض خ ت ق بذت ؾب ٤ ط ف ا ؤثط ثط ف ىطز قطوت ب ا دب ٥ طز. 2. تهط ٤ ح ا ب ٣٤ و لاسض ت ا ٥ ح ز اس ٣ ثب تط ق بزاض ٢ ضا زض ؾب ب ٢ ف ىطز قطوت اب زاقت ثبق س. 3. پ ٥ كا بز ا ٣ قا ز پاػ ف اب ٢ ز ٤ اط ٢ ثا ن ض ظ ٤ ط ا دب پص ٤ طز: 1-2- ثطضؾا ٣ تاأث ٥ ط ف ا ا ح ٥ غا ٣ ثاط تاس ٤ اؾتطاتػ ٢ ب ذظ ك ٣ قطوت ب 2-2- ثطضؾ ٣ تاأث ٥ ط اؾاتطاتػ ٢ اب ٢ تاس ٤ قاس ت ؾظ قطوت ب ثط ح تأ ٥ ب ٣ ؾبذتبض ؾط ب ٤ قطوت ب 3-2- ثطضؾ ٣ تأث ٥ ط ف ا ح ٥ غ ٣ ثط ح تاأ ٥ ب ٣ ؾبذتبض ؾط ب ٤ قطوت ب. 15. هحدوديتهای پژوهص 1. ت ٥ ن ض اب ٢ اب ٣ ثاط اؾابؼ اضظ اب ٢ تبض ٤ ر ٣ زفتط ٢ زض قطا ٤ ظ ت ض ٣ ث ؾط ٣ ضؾس زض تها ٥ ٥ اط ٢ اب اؤثط ف ٥ اس الا اطزز ظ ٤ اطا اعالفب صو ض ثا ذابعط تابض ٤ ر ٣ اضظ زفتاط ٢ ث ز ثب ق ٥ ت خبض ٢ غجك ٥ ؿت زض ا ٤ حب ات ن ض ب ٢ ب ٣ ق ٥ ت ب ٣ ف ىطز قطوت اب ضا ث قى غ ة اضاه ٣ ز س. تاب ٤ ح پاػ ف اظ لغق ٥ ات ظ ثاطا ٢ ا ز ض اب ثطذ ضزاض ٥ ؿت. هنابع 1- اح س ٢ ح سض ب. )1380(. اضتجابط ؾابذتبض ؾط ب ٤ ثبظز قطوت ب ٢ ث ضؼ ت اطا پب ٤ اب ب ا وبضق بؾ ٣ اضقس حؿبثساض ٢ زا ك ب اظاز احس ت طا طوع ٢. 2- ا ٤ ااعز ٢ ٥ ااب بنااط حؿاا ضح ٥ اا ٣ زؾتدطز 1387(.٢ (.»ثطضؾ ٣ تأث ٥ ط ؾبذتبض ؾاط ب ٤ ثاط طخ ثبظز ؾ ب ؾ ز ط ؾ قطوت اب ٢ پص ٤ طفتا قااس زض ثاا ضؼ حؿبثساض ٢ 1)3( نم ا ضاق ث اابزاض ت ااطا «تحم ٥ مااب ثاابلطظاز ؾااق ٥ س.) 1384 (.»ف ا اا ااؤثط ثااط ثبظز ٣ ؾ ب زض ث ضؼ ا ضاق ث بزاض ت طا «تحم ٥ مب ب ٣ 19 نم ثاااط ٢ اااب ا خااا ٥ ا بپ ؿاااى ٣ ز ٢ ظ.) 1382 (." ااس ٤ ط ٤ ت ااب ٣ ٥ ب اا ". تطخ اا ف اا ٣ پبضؾبه ٥ ب ت طا : ا تكبضا تط. 5- خ ب رااب ٣ ف اا ٣ ح ااس عااب ج 1378(.٣ (.»ثطضؾ ٣ مس ا اؿ قبذم ب ٢ مس ٣ ٤ قطوت ب«تحم ٥ مب ب ٣ ؾاب چ ابض نام 6-6- زا ض ٢ زضزا ح س حؿ قاب ؾابظظاز..31 )1380(. س ٤ ط ٤ ت اؾتطاتػ ٤ ه ت طا : ا تكبضا پ. -7 زضذكاا س زقاات ٣ غال ط ااب.) 1382 (. ثاا وبض ٥ ط ٢ ض ثط مغق ٣ زض ضاثغ ثب ثطضؾ ٣ تاأث ٥ ط ا ساظ قطوت ؿجت اضظ زفتاط ٢ ثا اضظ ثابظاض